Beleggingsinstellingen en aansprakelijkheid in het zicht van de nieuwe regelgeving, in: D. Busch, C.J.M. Klaassen en T.M.C. Arons, Aansprakelijkheid in de Financiële Sector, Kluwer, Deventer 2013, p. 973-993
J.W.P.M. van der Velden[1]
Beleggingsinstelling en aansprakelijkheid in het zicht van de nieuwe regelgeving[2]
Inhoud
1. Inleiding.
2. De rol van de bewaarder “oude stijl” en de depositary.
3. Aansprakelijkheid van de depositary, de beheerder en de taxateur volgens de AIFM richtlijn.
a. Aansprakelijkheid van de depositary in het algemeen.
b. Aansprakelijkheid van de depositary in geval van uitbesteding.
c. Aansprakelijkheid van de depositary jegens beheerder, beleggingsinstelling of deelnemers?.
d. Aansprakelijkheid van de beheerder.
e. Aansprakelijkheid van de externe taxateur.
4. Eigendom van het fondsvermogen, afgescheiden vermogen en aansprakelijkheid deelnemers.
a. Bewaarder “oude stijl” voorkomt aansprakelijkheid van de deelnemers.
b. Wetsvoorstel schrapt bewaarder “oude stijl” bij risicoluwe beleggingsfondsen.
c. Aanpassing vermogensscheiding in concept Wijzigingswet financiële markten 2014.
5. Tot slot.
1. Inleiding
In juni 2011 is de AIFM Richtlijn vastgesteld[3]. Deze richtlijn heeft een grote impact op de regulering van beleggingsinstellingen in Nederland, in Europa en zelfs daarbuiten. De AIFM richtlijn moet in juli 2013 zijn geïmplementeerd in de lidstaten. Met bijzondere - zeer gewaardeerde - voortvarendheid heeft het ministerie zijn beste beentje voorgezet. De implementatiewet ligt sinds oktober 2012 al in de eerste kamer. De vaste commissie voor financiën heeft geen opmerkingen bij het wetsvoorstel, zodat het wetsvoorstel ten tijde van de publicatie van deze bijdrage zeer waarschijnlijk zal zijn aangenomen (“het Wetsvoorstel”)[4]. De Europese wetgever zelf is veel minder voortvarend. De AIFM richtlijn wordt uitgewerkt in een verordening die was aangekondigd voor juni 2012. Pas in december 2012 is de uitvoeringsverordening gepubliceerd[5]. Bij het voltooien van deze bijdrage in maart 2013 zijn vanuit “Europa” nog steeds wezenlijke uitvoeringsregelingen in behandeling[6]. Dat is kwalijk omdat de richtlijn binnen enkele maanden moet zijn geïmplementeerd en marktpartijen – evenals toezichthouders – tijd nodig zullen hebben om hun werkzaamheden af te stemmen op de nieuwe regels.
Het Europese landschap voor beleggingsinstellingen krijgt met de AIFM richtlijn een tweedeling tussen enerzijds UCITS en anderzijds AIFs[7]. De UCITS richtlijn[8] reguleert kort gezegd beleggingsinstellingen die gespreid beleggen in financiële instrumenten. UCITS hebben een open-end karakter, dat wil zeggen dat UCITS verplicht zijn om op verzoek van de deelnemers deelnemingsrechten in te kopen tegen de intrinsieke waarde. De AIFM richtlijn reguleert alle beleggingsinstellingen die niet onder de UCITS richtlijn vallen. Beide richtlijnen kennen een Europees paspoort, op grond waarvan de beleggingsinstellingen in beginsel in de gehele Europese Economische Ruimte mogen worden aangeboden. Daarbij bestaat een belangrijk verschil. De UCITS richtlijn biedt een paspoort voor aanbieding aan alle soorten beleggers, terwijl de AIFM richtlijn alleen een paspoort creëert voor aanbieding aan professionele beleggers. Voor AIFs die worden aangeboden aan niet-professionele beleggers, zullen per lidstaat eigen nationale voorschriften gelden. Die nationale voorschriften kunnen in hoofdlijnen gelijkluidend zijn als de AIFM richtlijn, zoals met de Nederlandse implementatie gebeurt, maar ze kunnen er ook van afwijken. De regels daarvoor mogen niet minder streng zijn dan de AIFM richtlijn[9].
De UCITS richtlijn heeft in Nederland model gestaan voor de regulering van alle soorten beleggingsinstellingen, ook wanneer zij niet onder die richtlijn vallen. Veel UCITS voorschriften gelden hier ook voor andere beleggingsinstellingen. Bovendien kent de huidige regelgeving verschillende mogelijkheden voor vrijstellingen en beperkingen van de reikwijdte, waardoor bijvoorbeeld beleggingsinstellingen die zich uitsluitend richten tot professionele partijen (gekwalificeerde beleggers) buiten het toezicht kunnen vallen[10].
Tot voor kort heerste de overtuiging dat professionele partijen zelf voldoende kunnen waarborgen dat zij in solide en bonafide partijen deelnemen. Van tijd tot tijd gaat dat echter mis en soms zelfs heel fors, zoals bij de zwendel van Bernard Madoff. Het is mede aan hem te danken dat de Europese politici een andere overtuiging hebben gekregen[11]. Volgens hen is het nu tijd voor zeer omvangrijke regelgeving van beleggingsinstellingen die zich richten tot professionele beleggers, waarbij nauwelijks ruimte is voor vrijstellingen. Slechts relatief kleine beleggingsinstellingen kunnen buiten de reikwijdte van het toezicht blijven. Opgemerkt zij overigens dat het fonds van Madoff in Amerika onder overheidstoezicht stond. Hetzelfde geldt voor de Amerikaanse (hypotheek)banken Freddie Mac, Fannie Mae en Lehman Brothers en - meer recentelijk en dichterbij - voor de banken die vuile handen hebben gemaakt met de Libor-schandalen[12]. Overheidstoezicht vormt bepaald geen garantie dat (grote) problemen zich niet voordoen[13].
Inmiddels is er al het nodige geschreven over de AIFM richtlijn. In deze bijdrage zal ik mij beperken tot enkele gevolgen voor de aansprakelijkheden. Daarbij is het zinnig om voor ogen te houden dat er qua structurering van beleggingsinstellingen twee hoofdcategorieën kunnen worden onderscheiden: beleggingsmaatschappijen en beleggingsfondsen. Een beleggingsmaatschappij is veelal een kapitaalvennootschap, een NV of BV. Een beleggingsfonds wordt vormgegeven door middel van een contract: een personenvennootschap of een contract sui generis, zoals het fonds voor gemene rekening[14].
Bij een beleggingsmaatschappij plegen de volgende partijen betrokken te zijn: de deelnemers, een beheerder en een bank waar eventuele effectenrekeningen worden aangehouden. Bij een beleggingsfonds pleegt er bovendien een aparte rechtspersoon te zijn die het fondsvermogen in eigendom ten titel van beheer houdt voor de deelnemers[15]. Tussen deze partijen bestaan verschillende aanspraken. Zo heeft de juridische eigenaar van de effecten een aanspraak jegens de bewaarbank. De deelnemers plegen aandelen te hebben in de beleggingsmaatschappij dan wel obligatoire rechten jegens de beheerder en de bewaarder “oude stijl” . Bovendien kunnen wederpartijen van de beleggingsinstelling aanspraken krijgen op een of meer van deze partijen. De implementatie van de AIFM richtlijn heeft gevolgen voor de onderlinge verhoudingen tussen de betrokkenen bij beleggingsinstellingen en daarmee voor de interne en externe aanspraken. Hierna zal ik de meest in het oog springende wijzigingen beschrijven, waarna ik inga op de gevolgen voor de aanspraken.
2. De rol van de bewaarder “oude stijl” en de depositary
De AIFM richtlijn stelt voor alle AIFs een “depositary” verplicht. In de Nederlandse versie van de richtlijn is de depositary vertaald als bewaarder[16]. De depositary moet niet worden verward met de bewaarder zoals wij die kennen in de huidige Wet op het financieel toezicht (“Wft”)[17]. Ter onderscheiding zal ik de term depositary hanteren, ontleend aan de Engelse versie van de richtlijn.
De bewaarder zoals wij die tot nog toe kennen in de Wft en in de praktijk, is de partij die het vermogen van een beleggingsfonds in eigendom ten titel van beheer houdt ten behoeve van de deelnemers. De depositary volgens de AIFM richtlijn is (te kort door de bocht gezegd) de bewaarbank, waar beleggingsinstellingen hun effectenrekeningen aanhouden. Daarnaast controleert de depositary een aantal belangrijke processen, zoals de geldstromen, de waardebepaling van het vermogen en de regelmatigheid van inkoop en uitgifte van deelnemingsrechten. De depositary is dus geen eigenaar van het vermogen van de beleggingsinstelling, in tegenstelling tot de bewaarder zoals wij die tot nog toe kennen. Slechts banken, beleggingsondernemingen en zogenaamde UCITS-bewaarders mogen fungeren als depositary.
Een bijzonder regime geldt voor beleggingsinstellingen die kort gezegd (1) hun beleggingen normaliter niet aanhouden op effectenrekeningen, bijvoorbeeld vastgoedfondsen en (2) minstens vijf jaar closed end zijn. Deze beleggingsinstellingen mogen kiezen voor een alternatieve depositary, zoals een notaris, accountant of trustkantoor[18]. Het Besluit gedragstoezicht financiële ondernemingen Wft (“Bgfo”) werkt de daarop toepasselijke voorschriften nader uit. In het Bgfo zal worden bepaald dat de instelling die de taak van depositary op zich neemt, dit doet in het kader van haar beroeps- of bedrijfsuitoefening en dat deze instelling in het kader van de beroeps- of bedrijfsuitoefening verplicht is ingeschreven in een wettelijk erkend beroepsregister of moet voldoen aan wettelijke of bestuursrechtelijke bepalingen of regels inzake beroepsmoraal. Ook is van belang dat de instelling voldoende financiële waarborgen en vakbekwaamheid heeft zodat de relevante taken daadwerkelijk uitgevoerd kunnen worden[19].
De functie van depositary wijkt fundamenteel af van die van bewaarder zoals wij die kennen in de huidige Wft. Een depositary fungeert als effectenbewaarder en controleur. De eerste functie van de bewaarder in de huidige Wft is daarentegen gericht op vermogensscheiding. De Wft schrijft voor dat het vermogen van een beleggingsfonds moet worden ondergebracht bij de bewaarder[20]. Het beleggingsfonds is gedefinieerd als het (fonds)vermogen zelf, dus als een rechtsobject. De bewaarder “oude stijl” wordt aangewezen als rechtssubject (eigenaar) van dat fondsvermogen. Hij is eigenaar van het fondsvermogen ten titel van beheer voor de deelnemers. Daardoor hebben privécrediteuren van de beheerder en van de deelnemers geen verhaal op het fondsvermogen. Andersom hebben de crediteuren van het fonds in beginsel geen verhaal op het privévermogen van de beheerder en de deelnemers. Deze structuur van een beleggingsfonds met een beheerder, een bewaarder (eigenaar) en deelnemers was overigens al lang gebruikelijk voordat de Wet toezicht beleggingsinstellingen in 1990 en de Wft in 2007 haar voorschreven. Zij heeft veel weg van de Engelse unit trust, die eveneens een manager, trustee en beneficiaries kent.
3. Aansprakelijkheid van de depositary, de beheerder en de taxateur volgens de AIFM richtlijn
a. Aansprakelijkheid van de depositary in het algemeen
De AIFM richtlijn en de uitvoeringsverordening geven een uitvoerige en gedetailleerde regeling van de aansprakelijkheid van de depositary. Het meest uitgebreid is de aansprakelijkheid voor verlies van financiële instrumenten. Daarnaast geldt een meer algemene regeling van aansprakelijkheid voor gebrekkige nakoming van andere verplichtingen. De kernbepaling staat in artikel 21 lid 12 AIFM richtlijn. Deze bepaling luidt als volgt:
“De bewaarder [depositary] is jegens de abi of de beleggers in de abi aansprakelijk voor het verlies door de bewaarder of door een derde aan wie de bewaarneming van conform lid 8, onder a), van in bewaarneming genomen financiële instrumenten, is overgedragen.
In geval van een dergelijk verlies van een in bewaarneming genomen financieel instrument restitueert de bewaarder onverwijld een financieel instrument van hetzelfde type of voor een overeenstemmend bedrag aan de abi of de abi-beheerder die namens de abi optreedt. De bewaarder is niet aansprakelijk indien hij kan aantonen dat het verlies het gevolg is van een externe gebeurtenis waarover hij redelijkerwijs geen controle heeft en waarvan de gevolgen onvermijdelijk waren, ondanks alle inspanningen om ze te verhinderen.
De bewaarder is jegens de abi of de beleggers in de abi eveneens aansprakelijk voor alle andere verliezen die zij ondervinden doordat de bewaarder zijn verplichtingen uit hoofde van deze richtlijn met opzet of door nalatigheid niet naar behoren nakomt.”
De aansprakelijkheid voor verlies van financiële instrumenten, in het bijzonder in geval van delegatie, wordt gedetailleerd uitgewerkt in lid 13 en 14 van artikel 21. De uitvoeringsverordening werkt dit nog meer in detail uit. Die leden 13 en 14 worden geïmplementeerd in art. 4:37g Wetsvoorstel. Het hierboven aangehaalde artikel 21 lid 12 wordt echter niet geïmplementeerd in het Wetsvoorstel. De memorie van toelichting licht dat als volgt toe.
“In artikel 4:37g wordt artikel 21, dertiende en veertiende lid, van de richtlijn geïmplementeerd. De bewaarder [depositary] is aansprakelijk ten opzichte van degene voor wie hij bewaart, dat zijn dus de beleggingsinstelling en de deelnemers. Dit volgt uit artikel 6:74 van het Burgerlijk Wetboek, waarin wanprestatie is geregeld. Uiteraard kan de beheerder namens de beleggingsinstelling en de deelnemers de bewaarder aansprakelijk stellen.
De bewaarder heeft onder andere als taak om alle activa te bewaren. Activa niet zijnde financiële instrumenten worden ingevolge artikel 21, achtste lid, van de richtlijn op alternatieve wijze bewaard. In deze gevallen, bijvoorbeeld bij vastgoed, controleert de bewaarder waar de eigendom ligt en houdt een register bij. Bij financiële instrumenten zorgt de bewaarder ervoor dat deze instrumenten worden geregistreerd op een financiële-instrumentenrekening in de boeken van de bewaarder, op aparte rekeningen die zijn geopend op naam van de beleggingsinstelling, of op naam van de beheerder die namens de beleggingsinstelling optreedt. Op deze manier is altijd duidelijk dat de financiële instrumenten toebehoren aan de beleggingsinstelling. De aansprakelijkheid van de bewaarder voor de financiële instrumenten staat hierbij buiten kijf. Bij verlies van de financiële instrumenten kan de bewaarder aansprakelijk worden gesteld. Wanneer sprake is van verlies zal bij nadere regelgeving worden ingevuld. De bewaarder kan wel aantonen dat een verlies het gevolg is van een externe gebeurtenis waarover hij redelijkerwijs geen controle had. De bewaarder zal zich kunnen beroepen op overmacht (artikel 6:75 BW) als het verlies onvermijdelijk was, ondanks alle inspanningen om het verlies te verhinderen. Deze inspanningen zijn onderdeel van de verplichtingen met betrekking tot een beheerste bedrijfsvoering die ook voor de bewaarder gaan gelden. (…)
In het vijftiende lid van artikel 21 van de richtlijn is beschreven dat afhankelijk van de rechtsbetrekking tussen de bewaarder, de beheerder en de deelnemers, de bewaarder rechtstreeks door de deelnemers of via de beheerder aansprakelijk kan worden gesteld ten aanzien van de deelnemers. Dit lid behoeft geen implementatie aangezien in het Nederlandse civiele recht, afhankelijk van de vormgeving van de rechtsbetrekking, beide situaties al mogelijk zijn.”[21]
De minister gaat met zevenmijlslaarzen door ons aansprakelijkheidsrecht heen en stoot daarbij het een en ander omver. Zo merkt hij hierboven op: “De bewaarder is aansprakelijk ten opzichte van degene voor wie hij bewaart, dat zijn dus de beleggingsinstelling en de deelnemers. … Uiteraard kan de beheerder namens de beleggingsinstelling en de deelnemers de bewaarder aansprakelijk stellen”.
De minister gaat er vanuit dat de depositary bewaart voor de beleggingsinstelling en de deelnemers en dat hij daarom jegens hen aansprakelijk is. Dat is erg kort door de bocht. De depositary zal in de regel slechts contracteren met de beleggingsinstelling. Materieel hebben de deelnemers weliswaar belang bij het optreden van de depositary, maar zij zijn meestal niet zijn wederpartij. Zij zullen hem daarom ook in beginsel niet contractueel kunnen aanspreken. Ook de bewering dat de beheerder namens de deelnemers uiteraard de depositary aansprakelijk kan stellen, moet met een korrel zout worden genomen. In de regel zal de beheerder niet bevoegd zijn dergelijke vorderingen namens de deelnemers in te stellen. Normaliter zal daaraan ook geen behoefte bestaan, daar de beheerder de vordering namens de beleggingsinstelling (of de bewaarder “oude stijl”) zal kunnen instellen.
Aan het slot van artikel 21 lid 12 AIFM richtlijn staat dat de depositary aansprakelijk is jegens de beleggingsinstelling of de deelnemers voor alle verliezen die zij ondervinden doordat de depositary zijn verplichtingen uit hoofde van de richtlijn met opzet of door nalatigheid niet naar behoren nakomt. Deze regel wordt niet geïmplementeerd in het Wetsvoorstel. De reden daarvoor is volgens de memorie van toelichting, dat het aansprakelijkheidsregime al voldoende is geregeld in het burgerlijk wetboek[22].
Oppervlakkig gezien lijkt het correct dat geen implementatie nodig is[23]. Artikel 6:74 BW kent immers ook een aansprakelijkheid voor opzettelijk of nalatig (verwijtbaar) tekortschieten in de nakoming van verbintenissen. De lat ligt daar zelfs nog lager: voldoende is dat het tekortschieten kan worden toegerekend. Bij nadere beschouwing meen ik echter dat het aansprakelijkheidsregime uit de richtlijn wel zou moeten worden geïmplementeerd. De aansprakelijkheidsregels uit het burgerlijk wetboek zijn van regelend recht. Het staat partijen vrij om daarvan af te wijken. Artikel 21 lid 12 van de richtlijn is daarentegen bedoeld als dwingend recht. De lidstaten dienen ervoor te zorgen, dat het als dwingend recht wordt geïmplementeerd. Vooralsnog lijkt dat in de Nederlandse implementatie niet te gebeuren. Het Wetsvoorstel beperkt de mogelijkheid van de depositary om zich te exonereren niet, behalve voor zover het de aansprakelijkheid bij uitbesteding van effectenbewaring betreft[24].
Een ander punt betreft de verwijzing naar overmacht. Volgens de memorie van toelichting hoeft de omschrijving van overmacht uit de richtlijn niet te worden overgenomen, omdat wij een goede omschrijving van overmacht hebben in artikel 6:75 BW. Dat lijkt mij juist. De Nederlandse regeling zal richtlijnconform moeten worden uitgelegd en toegepast. In dat kader is het van belang dat de overmachtbepaling uit artikel 21 lid 12 wordt uitgewerkt in de uitvoeringsverordening. Daarbij wordt, althans in de mij bekende versie, de mogelijkheid van een beroep op overmacht fors ingeperkt. Artikel 103 van de uitvoeringsverordening stelt in geval van verlies van financiële instrumenten aan een beroep op overmacht als voorwaarden, dat:
(1) het verlies geen gevolg mag zijn van een daad of nalaten van de depositary of de partij aan wie de bewaring is gedelegeerd,
(2) de depositary de gebeurtenis die leidde tot het verlies redelijkerwijze niet had kunnen voorkomen, ondanks zorgvuldig handelen conform de geldende standaards en
(3) de depositary het verlies niet had kunnen voorkomen ondanks grondig en omvattend zorgvuldig handelen.
b. Aansprakelijkheid van de depositary in geval van uitbesteding
In artikel 21 leden 13 en 14 wordt de mogelijkheid van de depositary om zich te exonereren beperkt, wanneer hij de bewaring van financiële instrumenten uitbesteedt en de aldus bewaarde financiële instrumenten verloren gaan. Deze bepalingen worden geïmplementeerd in artikel 4:37g Wetsvoorstel en uitgewerkt in het Bgfo.
De depositary krijgt een soort risicoaansprakelijkheid. Hij kan zijn aansprakelijkheid voor verlies van de in bewaring gegeven financiële instrumenten jegens de beleggingsinstelling en/of de beheerder slechts uitsluiten indien:
a. hij een schriftelijke overeenkomst met de derde die de uitbestede werkzaamheden verricht, heeft gesloten waarin zijn aansprakelijkheid voor tekortkomingen van de derde wordt uitgesloten en op grond waarvan de beleggingsinstelling, de beheerder of de depositary namens hen, op dezelfde voet als waarin oorspronkelijk de depositary kon worden aangesproken, de derde kan aanspreken wegens schade door dat verlies; en
b. hij een schriftelijke overeenkomst met de beleggingsinstelling of de beheerder heeft gesloten waarin deze instemt met de uitsluiting van de aansprakelijkheid van de depositary, waarin een objectieve reden voor die uitsluiting is opgenomen en, indien van toepassing, op grond waarvan hij namens de beleggingsinstelling of de beheerder de derde voor de schade kan aanspreken.
Zoals gezegd wordt dit nader uitgewerkt in het Bgfo. Daarin zal waarschijnlijk worden opgenomen, dat de depositary zal moeten kunnen bewijzen dat hij aan alle vereisten voor uitbesteding van de bewaring heeft voldaan, zoals artikel 21 lid 13 AIFM richtlijn voorschrijft. Indien wordt uitbesteed aan een entiteit van buiten de Europese Economische Ruimte en er in de desbetreffende staat geen effectieve prudentiële regelgeving, geen toezicht of geen externe audit bestaat[25], dan zal aanvullend worden gevraagd dat:
a. het reglement of de statuten van de betrokken beleggingsinstelling een dergelijke exoneratie uitdrukkelijk toestaan;
b. de beleggers in de beleggingsinstelling in kwestie vóór hun belegging behoorlijk ingelicht werden over deze exoneratie en de omstandigheden die de kwijting rechtvaardigen;
c. de beleggingsinstelling of de beheerder die namens de beleggingsinstelling optreedt de depositary heeft opgedragen de taak van het in bewaring nemen van dergelijke financiële instrumenten aan een lokale entiteit te delegeren;
Opmerkelijk is, dat artikel 4:37g Wetsvoorstel slechts de mogelijkheid van exoneratie door de depositary jegens de beleggingsinstelling en de beheerder aan banden legt. Exoneratie jegens de deelnemers komt niet aan bod. Ik meen dat de richtlijn op dit punt niet juist wordt geïmplementeerd. De richtlijn bepaalt immers dat de depositary zich in geval van uitbesteding van de bewaring niet kan exonereren, maar zij beperkt deze uitsluiting niet tot de verhouding met de beheerder en de beleggingsinstelling. Die beperking ligt ook niet voor de hand, omdat de AIFM richtlijn en het Wetsvoorstel ervan uitgaan dat de depositary jegens de deelnemers aansprakelijk kan zijn voor gebrekkige nakoming van de verplichting tot bewaring[26].
Volgens artikel 4:37g lid 2 Wetsvoorstel worden bij algemene maatregel van bestuur, naar verwachting het Bgfo, nadere regels gesteld met betrekking tot:
· de aansprakelijkheid van de depositary voor verlies van in bewaring gegeven financiële instrumenten en de aansprakelijkheid van de depositary voor verlies van in bewaring gegeven financiële instrumenten, indien op grond van wetgeving van een staat die geen lidstaat is bepaalde financiële instrumenten door een entiteit in die staat in bewaring moeten worden genomen;
· de objectieve redenen voor uitsluiting van de aansprakelijkheid[27].
Wat wordt verstaan onder objectieve redenen voor exoneratie, wordt (mede) uitgewerkt in artikel 104 van de uitvoeringsverordening. Het moet daarbij onder andere gaan om voldoende, consistente, coherente, noodzakelijke en gerechtvaardigde redenen die zijn gebaseerd op objectieve factoren. Daarbij zal moeten worden verwezen naar precieze concrete omstandigheden. Daarvan kan bijvoorbeeld sprake zijn, als de depositary geen andere keuze heeft, dan de bewaring uit te besteden, bijvoorbeeld als slechts locale partijen mogen bewaren. De depositary zal de beheerder daarvan tevoren op de hoogte moeten stellen. Ik meen dat deze uitwerking in de uitvoeringsverordening met zich brengt dat er nauwelijks meer ruimte bestaat om de objectieve redenen nader uit te werken in het Bgfo.
c. Aansprakelijkheid van de depositary jegens beheerder, beleggingsinstelling of deelnemers?
Artikel 21 lid 15 bepaalt dat de depositary voor gebrekkige nakoming aansprakelijk kan zijn jegens de beleggingsinstelling of jegens de deelnemers, afhankelijk van de rechtsbetrekking tussen de depositary, de beheerder en de beleggers. Ik meen dat de rechtsbetrekking met de beleggingsinstelling zelf eveneens een essentiële rol speelt. Bij Nederlandse beleggingsmaatschappijen is in de regel de beleggingsmaatschappij zelf de contractuele wederpartij van de depositary. Bij beleggingsfondsen is normaliter de bewaarder “oude stijl” de wederpartij van de depositary. Ik verwacht dat dat ook na implementatie van de AIFM richtlijn zo zal blijven. De beleggingsmaatschappij respectievelijk de bewaarder “oude stijl” kunnen dan vorderingen of acties instellen jegens de depositary op grond van tekortkoming in de nakoming. De deelnemers zullen normaal gesproken niet de wederpartij zijn van de depositary. Ook niet wanneer het gaat om een fonds voor gemene rekening. Zij kunnen onder omstandigheden wel een vordering hebben jegens de depositary uit hoofde van onrechtmatige daad.
De AIFM richtlijn regelt de aansprakelijkheid van de depositary jegens de beheerder niet. Een dergelijke aansprakelijkheid kan wel voorkomen. Indien de depositary slecht werk verricht, kan dit tot schade leiden bij de beheerder. Als de bewaarder bijvoorbeeld de administratie niet op orde heeft en dit de reputatie van de beleggingsinstelling schaadt, zal dat een uitstroom van beleggers als gevolg kunnen hebben. Daardoor zal de vergoeding van de beheerder normaliter afnemen. Het is verdedigbaar dat de normen van de richtlijn ook strekken ter bescherming van de eigen belangen van de beheerder[28]. Dat zou betekenen dat de beheerder de depositary kan aanspreken op grond van onrechtmatige daad. Afgezien daarvan is denkbaar dat een rechtstreekse actie mogelijk is op grond van de overeenkomst die met de depositary wordt gesloten. Daar de beheerder aan de touwtjes trekt bij het reilen en zeilen van de beleggingsinstelling, zal hij wellicht het contract met de depositary zo willen inkleden, dat hij rechtstreekse contractuele aanspraken krijgt jegens de depositary. Of de beheerder de depositary zo ver krijgt, is afhankelijk van de (economische) machtsverhoudingen. Een grote beheerder zal het eerder weten te bedingen bij een kleine depositary, dan een kleine beheerder bij een grote depositary.
d. Aansprakelijkheid van de beheerder
De AIFM richtlijn geeft slechts twee bepalingen over de aansprakelijkheid van de beheerder. In art. 19, omtrent de waardering, en in art. 20, omtrent delegatie, vindt men de volgende voorschriften:
Art. 19 lid 10 AIFM richtlijn:
De abi-beheerder is verantwoordelijk voor de accurate waardering van de abi-activa en voor de berekening en de publicatie van de intrinsieke waarde van de activa. Bijgevolg heeft het feit dat de abi-beheerder een externe taxateur heeft aangesteld, geen enkele invloed op de aansprakelijkheid van de abi- beheerder ten aanzien van de abi en de beleggers in de abi.
Ondanks de eerste alinea en ongeacht eventuele andersluidende contractuele afspraken, is de externe taxateur niettemin aansprakelijk jegens de abi-beheerder voor alle schade die de abi-beheerder ondervindt doordat de externe taxateur zijn taak met opzet of door nalatigheid niet uitvoert.
Artikel 20 lid 3 AIFM richtlijn:
Ook wanneer de abi-beheerder taken aan een derde heeft gedelegeerd, en zelfs wanneer een verdere subdelegatie plaatsvindt, blijft de abi-beheerder volledig aansprakelijk jegens de abi en de beleggers in de abi. De abi-beheerder delegeert geen taken in die mate dat hij in wezen niet meer als de beheerder van de abi kan worden beschouwd en een brievenbusmaatschappij wordt.
Deze bepalingen worden niet geïmplementeerd in het Wetsvoorstel. Uit de memorie van toelichting blijkt niet duidelijk waarom dat niet gebeurt. Wellicht ziet de minister dit op dezelfde wijze als de aansprakelijkheid van de depositary. Die aansprakelijkheid is volgens de memorie van toelichting al voldoende geregeld in het burgerlijk wetboek[29]. Evenals bij de aansprakelijkheid van de depositary, betwijfel ik of dat juist is voor de beheerder. Uit artikel 19 lid 10 van de AIFM richtlijn lijkt te volgen, dat de beheerder zich niet moet kunnen exonereren voor een onjuiste waardeberekening door een externe taxateur. Het Wetsvoorstel beperkt de mogelijkheid van exoneratie echter niet. Hetzelfde geldt voor tekortkomingen door partijen aan wie de beheerder eigen taken heeft gedelegeerd, zo volgt uit artikel 20 lid 3 van de AIFM richtlijn.
e. Aansprakelijkheid van de externe taxateur
De externe taxateur is aansprakelijk jegens de beheerder voor alle schade die de beheerder ondervindt doordat de externe taxateur zijn taak met opzet of door nalatigheid niet uitvoert, aldus artikel 19 lid 10 AIFM richtlijn. Ook dit is bedoeld als een dwingendrechtelijke regel. Dat betekent dat de taxateur zich slechts beperkt kan exonereren jegens de beheerder. Daar artikel 19 lid 10 echter niet lijkt te worden geïmplementeerd, kan de externe taxateur zich wel exonereren in zijn contractuele verhouding met de beheerder. Dit is weliswaar in strijd met de richtlijn, maar die grijpt niet rechtstreeks in op de onderlinge verhouding tussen de taxateur en de beheerder.
4. Eigendom van het fondsvermogen, afgescheiden vermogen en aansprakelijkheid deelnemers
a. Bewaarder “oude stijl” voorkomt aansprakelijkheid van de deelnemers
Een van de centrale vragen rond fondsen voor gemene rekening is, of de deelnemers aansprakelijk zijn voor de verplichtingen van het fonds. Dit speelt in het bijzonder wanneer een fonds voor gemene rekening wordt aangemerkt als personenvennootschap. Echter, ook als het fonds geen personenvennootschap is, is deze vraag relevant. De aansprakelijkheid van de deelnemers hangt samen met de vertegenwoordiging. Wie handelt juridisch, indien wordt gehandeld voor een fonds voor gemene rekening? Veelal verricht de beheerder transacties voor het fonds. Doet hij dat in eigen naam, namens de bewaarder, namens de deelnemers of namens het fonds?
Artikel 4:42 van de huidige Wft bepaalt dat de bewaarder “oude stijl” de activa van het beleggingsfonds bewaart. Daarmee wordt bedoeld dat het gehele vermogen van het beleggingsfonds juridisch op naam van de bewaarder “oude stijl” staat. Hij is ten titel van beheer eigenaar van de activa en subject van de passiva van het beleggingsfonds. Deze lezing van artikel 4:42 Wft is algemeen aanvaard[30]. Als het goed is, worden transacties voor het fonds verricht namens de bewaarder “oude stijl”, zodat de baten en lasten uit die transacties in zijn vermogen vallen. Bij het aangaan van de transactie dient te worden vermeld, dat de bewaarder “oude stijl” handelt inzake het desbetreffende beleggingsfonds. Dat heeft ten gevolge dat de verkregen goederen in het afgescheiden fondsvermogen vallen en de wederpartij zijn vordering op het fondsvermogen kan verhalen. Handelen de beheerder en de bewaarder “oude stijl” op deze wijze, dan vallen de verplichtingen “van het fonds” in het vermogen van de bewaarder inzake het fonds. De deelnemers zijn niet aansprakelijk voor deze verplichtingen.
Het komt voor dat transacties worden aangegaan namens een fonds voor gemene rekening. Een fonds voor gemene rekening dat geen rechtssubject is, kan ook geen partij zijn. In dat geval zal moeten worden geïnterpreteerd wat partijen hebben bedoeld met de handeling “namens het fonds”. Hiervoor zijn de criteria uit het Kribbebijter-arrest bepalend: wat hebben partijen verklaard en wat hebben zij uit elkaars verklaringen en gedragingen begrepen en mogen begrijpen[31]. Als de bewaarder is aangewezen als eigenaar ten titel van beheer en dit aan de wederpartij bekend is, vormt dat een argument dat de wederpartij het handelen “namens het fonds” had moeten begrijpen als “namens de bewaarder inzake het fonds”. Het zal echter niet altijd duidelijk zijn voor de wederpartij hoe de eigendomsstructuur van het fonds is. In dat geval zou de wederpartij kunnen menen met de deelnemers te hebben gehandeld.
Soms is een fonds voor gemene rekening aan te merken als een personenvennootschap. Als in dat geval “namens het fonds” een transactie wordt aangegaan, verstaat de wederpartij dit wellicht terecht als een handeling namens de personenvennootschap. De deelnemers / vennoten zijn dan aansprakelijk, tenzij zij commanditaire vennoten zijn.
Om externe aansprakelijkheid van de deelnemers in een beleggingsfonds tegen te gaan is het dus essentieel dat (1) een aparte rechtspersoon eigenaar is van het fondsvermogen en (2) bij transacties voor het fonds duidelijk wordt gemaakt dat deze eigenaar hierdoor wordt gebonden. Handelen partijen op deze wijze, dan is slechts de eigenaar (bewaarder “oude stijl”) aansprakelijk jegens de wederpartijen “van het fonds”. Ook als de deelnemers een personenvennootschap vormen, is dan uitsluitend de bewaarder “oude stijl” aansprakelijk. De mogelijke kwalificatie van een fonds voor gemene rekening als personenvennootschap is met andere woorden onschadelijk, als de overige civielrechtelijke inrichting van het fonds behoorlijk is.
b. Wetsvoorstel schrapt bewaarder “oude stijl” bij risicoluwe beleggingsfondsen
Zoals in paragraaf 2 aangegeven grijpt het Wetsvoorstel in op de wijze waarop de eigendom van het fondsvermogen van beleggingsfondsen in de Wft is geregeld. Aanvankelijk schrapte het concept-Wetsvoorstel de functie van een aparte eigenaar ten titel van beheer. Inmiddels is het Wetsvoorstel iets aangepast en dient het vermogen van een beleggingsfonds te worden ondergebracht bij een aparte rechtspersoon, als het beleggingsbeleid van het beleggingsfonds ertoe kan leiden dat de passiva de activa overschrijden.
Dit betekent dat de deelnemers bij risicoluwe beleggingsfondsen kunnen fungeren als gemeenschappelijke eigenaren van het fondsvermogen. In dat geval zullen de deelnemers in principe aansprakelijk zijn voor de verplichtingen van het beleggingsfonds. Wordt hun samenwerking aangemerkt als vennootschap onder firma, dan zijn zij zelfs hoofdelijk verbonden.
Ik meen dat het onverantwoord is dat beleggingsfondsen met een dergelijk aansprakelijkheidsrisico worden aangeboden aan niet-professionele beleggers, zeker als dat gebeurt onder een vergunning van de AFM. Ik bepleit daarom dat een aparte rechtspersoon als eigenaar ten titel van beheer verplicht blijft voor vergunninghoudende beleggingsfondsen, waarvan de deelnemingsrechten aan niet-professionele beleggers worden aangeboden.
Hiertegen zou kunnen worden ingebracht dat de verplichting om het vermogen onder te brengen bij een aparte rechtspersoon volgens het wetsvoorstel geldt voor alle beleggingsfondsen, behalve voor zover er gezien het beleggingsbeleid geen reëel risico bestaat dat de passiva de activa overschrijden. Bij gebreke van zo’n reëel risico, zouden de deelnemers niets te vrezen hebben. Mijns inziens gaat dit argument niet op. Ook bij beleggingsfondsen met een risicoluw beleggingsprofiel kan het mis gaan. Risico’s komen niet slechts voort uit het beleggingsbeleid, maar kunnen ook een andere grond hebben, bijvoorbeeld als wederpartijen niet leveren, bewaarbanken failleren of als het beleggingsfonds zelf wordt geconfronteerd met een onvoorziene schadevergoedingsplicht[32]. Bovendien doet een beperkt risico niet af aan de aansprakelijkheid van de deelnemers, wanneer zij bijvoorbeeld een vennootschap onder firma vormen. Ook indien het fondsvermogen voldoende is om de schulden te voldoen, kan een schuldeiser in een dergelijk geval de deelnemers-vennoten ieder voor het geheel aanspreken. Dat risico is naar mijn overtuiging onwenselijk voor niet-professionele beleggers.
Een laatste kanttekening ten aanzien van het niet meer verplicht stellen van de bewaarder “oude stijl” betreft de risico’s voor het beleggingsfonds zelf. De Wft bepaalt voor risicoluwe beleggingsfondsen niet wie eigenaar mag zijn van het fondsvermogen. In beginsel komt iedere persoon daarvoor in aanmerking als eigenaar, ook als hij grote schulden of (economische) risico’s heeft. Dat is toch kras. Als belegger denk je dat je in een risicoluw beleggingsfonds stapt, en dan failleert de eigenaar van het fondsvermogen, omdat hij allerlei andere verplichtingen uit andere hoofde had. Kortom, ook om deze reden is het verstandig om de bewaarder “oude stijl” verplicht te stellen voor vergunninghoudende beleggingsinstellingen, zeker als die zich richten tot niet-professionele beleggers.
c. Aanpassing vermogensscheiding in concept Wijzigingswet financiële markten 2014
In september 2012 heeft het ministerie de markt geconsulteerd over de Wijzigingswet financiële markten 2014. Op het consultatiedocument is nogal wat kritiek geleverd, die mij grotendeels terecht voorkomt. Ik zal die hier niet herhalen. Enkele onderwerpen die wellicht nog wat onderbelicht zijn gebleven, licht ik eruit.
Het consultatiedocument grijpt in op de vermogensscheiding bij beleggingsinstellingen. In het oog springt dat het vermogen van beleggingsmaatschappijen dient te worden ondergebracht bij een aparte rechtspersoon. Beleggingsmaatschappijen met – kortweg – een risicoluw beleggingsbeleid zijn uitgezonderd van deze verplichting. De bewaarder “oude stijl” wordt met andere woorden ook verplicht gesteld voor beleggingsmaatschappijen. Zelfs per sub-fonds wordt een aparte bewaarder “oude stijl” verplicht gesteld. Daarnaast wordt de regeling van artikel 4:45 Wft van toepassing verklaard op alle beleggingsmaatschappijen. De concept memorie van toelichting motiveert dit als volgt:
“Om de belangen van de beleggers van beleggingsmaatschappijen beter te beschermen wordt voorgesteld de reikwijdte van de vermogensscheidingsregeling te verbreden tot alle beleggingsinstellingen en icbe’s. Tot nog toe is de regeling voor vermogensscheiding uitsluitend van toepassing op beleggingsfondsen en fondsen voor collectieve belegging in effecten en niet op beleggingsmaatschappijen en maatschappijen voor collectieve belegging in effecten. In de wetsgeschiedenis wordt over dit onderscheid opgemerkt dat:
“de beleggingsmaatschappij aan het vennootschapsrecht is onderworpen, dat voldoende onderscheid van vermogens mogelijk maakt. Hierdoor, en doordat het vennootschapsrecht in inspraak door aandeelhouders voorziet, is er bij beleggingsmaatschappijen, anders dan bij fondsen, geen noodzaak voor het voorschrijven van een verdere bewaking van hun handelingen door een bewaarder.”
Deze redenering neemt niet weg dat de bescherming van de belegger en de positie van schuldeisers van een beleggingsmaatschappij door het ontbreken van de rangregeling en de vermogensscheiding substantieel zwakker is dan bij een beleggingsfonds. De regeling voor subfondsen bij beleggingsmaatschappijen en beleggingsfondsen heeft de ratio voor het onderscheid tussen beleggingsmaatschappijen en beleggingsfondsen ten aanzien van de vermogensscheidingsregels nog verder ondergraven. Door de toepassing van artikel 1:13, zesde lid van de Wft is de rangregeling wel van toepassing op subfondsen, zowel binnen een beleggingsmaatschappij als binnen een beleggingsfonds. Maar de rangregeling is niet van toepassing op een beleggingsmaatschappij.”
Ik meen dat het toepassen van artikel 4:42 en 4:45 Wft op beleggingsmaatschappijen niet voor de hand ligt. Artikel 4:42 Wft stelt momenteel een bewaarder “oude stijl” verplicht bij beleggingsfondsen. Zo blijft het fondsvermogen afgescheiden van het vermogen van de beheerder en de deelnemers. Daarnaast bevat artikel 4:45 Wft een regeling waardoor de schuldeisers inzake het beleggingsfonds voorgaan op de overige schuldeisers van de bewaarder “oude stijl”, wat naar mijn mening resulteert in een afgescheiden vermogen. Deze vermogensscheiding is van belang, omdat bewaarders “oude stijl” dikwijls voor meerdere beleggingsfondsen optreden. Artikel 4:45 Wft waarborgt dat het vermogen per beleggingsfonds afgescheiden blijft, ook al wordt het gehouden door dezelfde eigenaar / bewaarder “oude stijl”. De regeling van artikel 4:45 Wft is om dezelfde reden eveneens van toepassing op subfondsen, ook voor subfondsen van beleggingsmaatschappijen. Zonder toepassing van artikel 4:45 Wft kunnen schuldeisers van een beleggingsmaatschappij zich immers op het gehele vermogen van de beleggingsmaatschappij verhalen, ongeacht of dat tot een bepaald subfonds behoort.
Het consultatiedocument past artikel 4:45 Wft ook toe op beleggingsmaatschappijen zonder subfondsen. Dat ligt niet in de rede. Er is mijns inziens ook geen behoefte aan. Als een beleggingsmaatschappij geen subfondsen kent, komen de baten en lasten van al haar activiteiten voor rekening van haar vermogen. De aandeelhouders zijn op gelijke wijze gerechtigd tot uitkering van dividenden en liquidatiesaldi. Waar zou de vermogensscheiding in een dergelijk geval op zien? Welk deel van het vermogen van de beleggingsmaatschappij zou moeten worden afgescheiden? Ik zie het niet. Volgens mij komt het gehele vermogen in geval van liquidatie pro rata aan de aandeelhouders toe en is er dus geen vermogen dat daarvan zou zijn afgescheiden.
Een ander punt betreft de verplichting om het vermogen van beleggingsmaatschappijen en subfondsen onder te brengen in aparte bewaarders “oude stijl”. Voor beleggingsmaatschappijen zonder subfondsen is er geen enkele rechtvaardiging om een bewaarder “oude stijl” verplicht te stellen. Ik meen dat het niemand baat, integendeel. Wat is er veiliger dan dat een rechtspersoon rechtstreeks eigenaar is van haar vermogen? Het tussenschuiven van een aparte rechtspersoon plaatst de eigendom van de beleggingen slechts op afstand. Dat brengt slechts extra risico’s met zich.
Voor zover het vermogen per subfonds in een aparte bewaarder “oude stijl” moet worden ondergebracht, is daar juridisch wel wat voor te zeggen. Dit kan het vermogen van het ene subfonds beschermen tegen een deconfiture van een ander subfonds. Het onderbrengen in aparte rechtspersonen brengt overigens aanzienlijke lasten met zich, die in het consultatiedocument schromelijk worden onderschat. Met name het herstructureren van bestaande paraplufondsen kan forse kosten met zich meebrengen. Men denke bijvoorbeeld aan een beleggingsinstelling met een grote vastgoedportefeuille, die het vastgoed per subfonds moet inbrengen in een aparte rechtspersoon. Als de beleggingsinstelling het vastgoed moet overdragen, is dat uitermate kostbaar. Voor dergelijke herstructureringen kan een juridische afsplitsing uitkomst bieden[33]. Dat zal in veel gevallen een snellere en minder kostbare weg zijn.
De voorgestelde wettekst zegt met zoveel woorden dat het (sub)fondsvermogen een afgescheiden vermogen vormt. Daarover is nogal wat discussie geweest. Een aantal schrijvers betoogt dat de regeling van artikel 4:45 Wft een afgescheiden vermogen creëert[34], terwijl anderen verdedigen dat het slechts een rangregeling inhoudt[35]. De wetgever lijkt deze discussie te beslechten in het voordeel van het afgescheiden vermogen.
5. Tot slot
Het financiële recht rond beleggingsinstellingen is in beweging. Dit raakt onder andere de aansprakelijkheid van de partijen die zijn betrokken bij beleggingsinstellingen. De AIFM richtlijn heeft daarvoor ingrijpende gevolgen. Met name de depositary wordt opgezadeld met een soort risicoaansprakelijkheid voor zover het de bewaring van financiële instrumenten betreft.
Het Wetsvoorstel lijkt de richtlijn met betrekking tot de aansprakelijkheid niet op alle punten juist te implementeren. Bovendien hoeven beleggingsfondsen volgens het Wetsvoorstel ten hun vermogen niet meer onder te brengen bij een aparte rechtspersoon, tenzij er gezien het beleggingsbeleid een reëel risico is dat de passiva de activa zullen overstijgen. Dat betekent dat de deelnemers eigenaar kunnen zijn van het fondsvermogen, waardoor zij aansprakelijk kunnen zijn voor de verplichtingen van het beleggingsfonds. Voor vergunninghoudende retailfondsen lijkt mij dat onwenselijk. Het feit Wetsvoorstel stelt voor risicoluwe beleggingsfondsen geen kwaliteitseisen meer aan de eigenaar van het fondsvermogen. Dat brengt onnodige risico’s met zich.
Ten slotte is de markt geconsulteerd over de Wijzigingswet financiële markten 2014. Het consultatiedocument grijpt in op de vermogensscheiding bij beleggingsinstellingen. De bewaarder “oude stijl” wordt verplicht gesteld voor beleggingsmaatschappijen en voor alle subfondsen, tenzij zij een risicoluw beleggingsbeleid hebben. Bovendien krijgen beleggingsmaatschappijen een afgescheiden vermogen. Deze wijzigingen liggen niet voor de hand. In het bijzonder voor beleggingsmaatschappijen die geen subfondsen hebben, is geen enkel heil van deze wijzigingen te verwachten, integendeel. Positief is dat de voorgestelde wettekst met zoveel woorden zegt dat het fondsvermogen een afgescheiden vermogen vormt. Daarover is nogal wat discussie geweest, die de wetgever nu lijkt te beslechten in het voordeel van het afgescheiden vermogen.
Afkoringen:
ABI: alternatieve beleggingsinstelling
AIF: alternative investment fund
AIFM-Richtlijn: Rl. 2011/61/EU
Bgfo: Besluit gedragstoezicht financiële ondernemingen Wft
Rl: richtlijn
UCITS: undertaking for collective investment in transferable securities
Wft: Wet op het financieel toezicht
Aangehaalde jurisprudentie:
HR 11 maart 1977, NJ 1977, 521 (Stolte/Schiphoff, ook wel Kribbebijter).
HR 20 mei 1988, NJ 1988, 781 NJ 1988, 781 (Smeets/Kuijper)
HR 29 januari 1993, NJ 1994, 172 (Vermobo/Van Rijswijk)
HR 8 september 2000, NJ 2000, 734 (baby Joost)
Rechtbank Arnhem 5 september 2012, JOR 2012/321 m.nt. C.J. Groffen (Janssen/FalcInvest).
Aangehaalde literatuur:
Aertsen 2004
D.W. Aertsen, De Trust, Beschouwingen over invoering van de trust in het Nederlandse recht, Deventer: Kluwer 2004.
Busch en Van der Velden 2009
D. Busch en J.W.P.M. van der Velden, Aansprakelijkheid en verhaal bij Fondsen voor Gemene Rekening, FR 2009, p. 4-12.
Groffen 2005
C.J. Groffen, Nieuwe Wtb en Btb 2005, de implementatie, FR 2005, p. 365 - 369;
Grundmann-van de Krol 2012
C.M. Grundmann-van de Krol, Koersen door de Wet op het financieel toezicht, Den Haag: Boom Juridische Uitgevers 2012.
Hoekstra 2012
M.R. Hoekstra, Van de bewaarder naar AIFM Depositary, Tijdschrift voor Financieel Recht 2012, p. 361 e.v.
Klemann 2006
P. Klemann, ‘Veel nieuwe ontwikkelingen voor beleggingsinstellingen in Nederland’, WPNR 2006, p. 539.
Rank en Bierman 2008
W.A.K. Rank en B. Bierman, Aangaan van verplichtingen voor rekening van een FGR: aansprakelijkheid en verhaal, FR 2008, p. 299-310.
Spoor 2012
N.B. Spoor, ‘de effecten van de AIFM richtlijn vanuit een investment management optiek’, in: Europa! Europa?, De invloed van het Europese vennootschapsrecht en effectenrecht nu en in de toekomst, Preadvies van de vereeniging ‘Handelsrecht’ 2012, Deventer: Kluwer.
Steneker 2005
A. Steneker, Kwaliteitsrekening en afgescheiden vermogen (dissertatie Nijmegen), Deventer: Kluwer 2005.
Struycken 2007
T.H.D. Struycken, De numerus clausus in het goederenrecht (dissertatie Nijmegen), Deventer: Kluwer 2007.
Tausk 2012
M. Tausk, ‘De verplichting om een bewaarder te benoemen: alles gaat veranderen’, in : N.B. Spoor e.a., De implementatie van de AIFM Richtlijn, Deventer: Kluwer, 2012.
Tonino 2012
J.C.A. Tonino, Vermogensscheiding in het wetsvoorstel ter implementatie van de AIFM-richtlijn: nog steeds op zee, land in zicht?, Tijdschrift voor Financieel Recht 2012, p. 352 e.v.
Van der Velden 2004
J.W.P.M. van der Velden, Kanttekeningen bij het wetsvoorstel Wijziging Wet toezicht beleggingsinstellingen, Ondernemingsrecht 2004/23.
Van der Velden 2008
J.W.P.M. van der Velden, Beleggingsfondsen naar burgerlijk recht, Serie Onderneming en Recht, deel 47, Deventer: Kluwer 2008.
Van der Velden 2009
J.W.P.M. van der Velden, Babylonische Bewaarders, Ondernemingsrecht 2009/173,
[1] Jan Willem van der Velden is advocaat bij Keijser Van der Velden N.V. en fellow bij het Instituut voor Financieel Recht / Onderzoekcentrum Onderneming en Recht, Radboud Universiteit Nijmegen.
[2] Bijdrage uit D. Busch, C.J.M. Klaassen en T.M.C. Arons, Aansprakelijkheid in de financiële sector, Deventer: Kluwer 2013.
[3] Rl. 2011/61/EU van het Europees Parlement en de Raad van de Europese Unie van 8 juni 2011 inzake beheerders van alternatieve beleggingsinstellingen en tot wijziging van de Richtlijnen 2003/41/EG en 2009/65/EG en van de Verordeningen (EG) Nr. 1060/2009 en (EU) Nr. 1095/2010 (PbEU 2011, L 174).
[4] Kamerstukken I (2012/13), 33 235, A, B en C.
[5] C(2012) 8370, Commission Delegated Regulation of 19 December 2012, supplementing Directive 2011/61/EU of the European Parliament and of the Council with regard to exemptions, general operating conditions, depositaries, leverage, transparency and supervision.
[6] De European Securities and Markets Authority (ESMA) publiceerde op 19 december 2012 twee consultatiedocumenten over kernbegrippen van de AIFMD. De consultaties zijn geëindigd op 1 februari 2013.
[7] UCITS staat voor undertaking for collective investement in transferable securities, in het Nederlands ICBE: instelling voor collectieve belegging in effecten. AIF staat voor alternative investement fund, in het Nederlands ABI: alternatieve beleggingsinstelling.
[8] Rl. 2009/65/EG van het Europees Parlement en de Raad van de Europese Unie van 13 juli 2009 tot coördinatie van de wettelijke en bestuursrechtelijke bepalingen betreffende bepaalde instellingen voor collectieve belegging in effecten (icbe’s)
[9] Overweging 71: “Lidstaten moeten kunnen toestaan dat alle of bepaalde soorten door abi-beheerders beheerde abi’s aan kleine beleggers op hun grondgebied worden verhandeld. Een lidstaat die toestaat dat bepaalde soorten abi’s worden verhandeld, moet per geval beoordelen of een specifieke abi kan worden beschouwd als een soort abi die aan kleine beleggers op zijn grondgebied kan worden verhandeld. Onverminderd de toepassing van andere instrumenten van het Unierecht moeten de lidstaten in dergelijke gevallen voor het verhandelen aan kleine beleggers strengere voorschriften aan abi’s en abi-beheerders kunnen opleggen dan die welke gelden voor het verhandelen van abi’s aan professionele beleggers op hun grondgebied, ongeacht het feit of de abi’s in de lidstaat zelf dan wel grensoverschrijdend worden verhandeld.”
[10] Art. 1:12 Wft en art. 4, 15 en 34 Vrijstellingsregeling Wft.
[11] Spoor 2012, p. 147-148.
[12] De London Interbank Offered Rate (LIBOR) bleek in 2012 sinds langere tijd te zijn gemanipuleerd door verschillende grote Europese banken.
[13] Vergelijk ook Spoor 2012, p. 150.
[14] Soms kan een beleggingsinstelling fiscaal worden aangemerkt als fonds voor gemene rekening, terwijl zij civielrechtelijk een maatschap is. Vergelijk Van der Velden 2008, p. 301 e.v.
[15] Van der Velden 2008, p. 129 e.v.
[16] In het wetsvoorstel voor de implementatie van de AIFM richtlijn wordt de depositary “abi-bewaarder” genoemd, ter onderscheiding van de “gewone” / klassieke bewaarder, die optreedt als eigenaar ten titel van beheer voor de deelnemers.
[17] Van der Velden 2009/173, Hoekstra 2012, p. 361 e.v., Tonino 2012, p. 352 e.v.
[18] Art. 4:37h lid 2 Wetsvoorstel.
[19] Kamerstukken II (2011/12), 33 235, 3, p. 81 (MvT).
[20] Art. 4:42 Wft.
[21] Kamerstukken II (2011/12), 33 235, 3, p. 80 (MvT).
[22] Kamerstukken II (2011/12), 33 235, 3, p. 80 (MvT):
“Dit volgt uit artikel 6:74 van het Burgerlijk Wetboek, waarin wanprestatie is geregeld.” en “Dit lid [15] behoeft geen implementatie aangezien in het Nederlandse civiele recht, afhankelijk van de vormgeving van de rechtsbetrekking, beide situaties al mogelijk zijn.”, en
“De bewaarder zal zich kunnen beroepen op overmacht (artikel 6:75 BW) als het verlies onvermijdelijk was, ondanks alle inspanningen om het verlies te verhinderen.”
[23] Zoals o.a. Tausk lijkt aan te nemen in Tausk 2012, p. 39.
[24] Art. 4:37g Wetsvoorstel.
[25] Artikel 21 lid 14 AIFM richtlijn.
[26] Artikel 21 lid 15 AIFM richtlijn en Kamerstukken II (2011/12), 33 235, 3, p. 80 (MvT).
[27] Artikel 4:37g lid 2 Wetsvoorstel.
[28] Vergelijk in dit kader art. 6:163 BW.
[29] Kamerstukken II (2011/12), 33 235, 3, p. 80 (MvT).
[30] Vergelijk de recente interessante bijdragen van Minke Hoekstra en Han Tonino in het Tijdschrift voor Financieel Recht: Hoekstra 2012, p. 361; Tonino 2012, p. 355; Zie voorts o.a.: Groffen 2005, p. 369; Enige twijfel hierover vindt men bij Rank en Bierman 2008, p. 302 en 308-309. Vergelijk naar aanleiding hiervan Busch en Van der Velden 2009, p. 161-162.
[31] HR 11 maart 1977, NJ 1977, 521 (Stolte/Schiphoff, ook wel Kribbebijter). Zie ook HR 20 mei 1988, NJ 1988, 781 NJ 1988, 781 (Smeets/Kuijper); HR 29 januari 1993, NJ 1994, 172 (Vermobo/Van Rijswijk); HR 8 september 2000, NJ 2000, 734 (Baby Joost).
[32] Dergelijke schadevergoedingsverplichtingen zullen overigens niet per definitie zijn aan te merken als schulden in verband met het beheer en de bewaring van de activa, zoals bedoeld in art. 4:45 Wft, zodat ze dan niet ten laste van de deelnemers komen. Vergelijk het slot van de noot onder Rechtbank Arnhem 5 september 2012, JOR 2012/321 m.nt. C.J. Groffen (Janssen/FalcInvest).
[33] Van der Velden 2004/23, p. 74; Van der Velden 2008, p.136-138.
[34] Vergelijk Van der Velden 2004, p. 74-75; Aertsen 2004, p. 111, noot 22; Steneker 2005, p. 7-8 en 108-109; Groffen 2005, p. 365 en Klemann 2006, p. 539. Tonino 2012, p. 358, lijkt er ook van uit te gaan dat artikel 4:45 Wft een afgescheiden vermogen creëert. Volgens hem brengt dat naar huidig recht geen trust met zich, omdat de bewaarder niet zelfstandig beschikkingsbevoegd zou zijn gezien artikel 4:42 Wft. Dat artikel doet echter niet af aan de beschikkingsbevoegdheid van de bewaarder.
[35] Struycken 2007, p. 542. Grundmann-van de Krol 2012, p. 268-269.
