Hoofdstuk 11.   Samenvatting

 11.1.                      Onderzoeksvragen

 In hoofdstuk 1 stelde ik aan de orde dat de wetenschap en de praktijk kampen met onduidelijkheden omtrent verschillende civielrechtelijke aspecten van beleggingsfondsen. Deze aspecten heb ik uitgesplitst in een aantal goederenrechtelijke en verbintenisrechtelijke vragen. Daarbij ben ik uitgegaan van een beleggingsfonds dat is vormgegeven met een beheerder, een bewaarder en deelnemers. Dat is niet alleen de vorm die de Wft voorschrijft voor beleggingsfondsen, maar in de praktijk is dit van oudsher ook een veel voorkomende vorm voor beleggingsfondsen zonder vergunningplicht.

Bij de goederenrechtelijke aspecten speelt in de eerste plaats de vraag wie het in de onderlinge verhouding tussen de beheerder, de bewaarder en de deelnemers het beste past om rechthebbende te zijn van het fondsvermogen. Daarbij is van groot belang wat de gevolgen zijn van de keuze om de deelnemers, de beheerder dan wel de bewaarder te laten fungeren als rechthebbende op het fondsvermogen. De deelnemers zullen in principe niet wensen dat de privé-crediteuren van de beheerder of de bewaarder zich kunnen verhalen op het fondsvermogen. Dit kunnen zij voorkomen door het fondsvermogen gemeenschappelijk in eigendom te hebben, maar wat zijn daarvan de gevolgen? Kan de bewaarder het fondsvermogen in eigen naam houden, terwijl de deelnemers rechthebbenden zijn? In de regel fungeert de bewaarder als rechthebbende, zoals de Wft voorschrijft voor vergunningplichtige beleggingsfondsen. Dit leidt tot de vraag op welke wijze de Wft de vermogensscheiding ten behoeve van de deelnemers regelt en op welke wijze het (overige) burgerlijke recht de deelnemers hierin te hulp kan schieten.

De verbintenisrechtelijke aspecten leiden eveneens tot verschillende deelvragen, allereerst de vraag of de beheerder, de bewaarder en de deelnemers verbonden zijn ten opzichte van elkaar. Vervolgens is het de vraag of de deelnemers al dan niet gemeenschappelijke aanspraken hebben jegens de beheerder en de bewaarder en of zij ook onderling ten opzichte van elkaar zijn verbonden. Ten derde speelt de vraag of de fondsvoorwaarden zijn aan te merken als algemene voorwaarden en of de onderlinge verhoudingen nader kunnen worden gekwalificeerd, in het bijzonder als lastgeving en als personenvennootschap, waarbij centraal staat wat de fondsvoorwaarden plegen in te houden. Ten slotte komt de vraag aan bod, wat de gevolgen zijn van tekortkomingen in de nakoming, in het bijzonder door de beheerder of de bewaarder.

Zoals gezegd vallen de onderzoeksvragen uiteen in een aantal deelvragen. Deze deelvragen zijn achtereenvolgens in het boek behandeld in de voorgaande hoofdstukken. Die hoofdstukken bevatten hun eigen deelconclusies. Het geheel van die deelconclusies vormt de conclusie van mijn onderzoek. Dit slothoofdstuk wil daarom een samenvatting vormen van de conclusies uit de voorgaande hoofdstukken.

 11.2.                      Het onderzoek in vogelvlucht

 Het onderzoek begon met een inleidend hoofdstuk en een hoofdstuk over het historische, het toezichtrechtelijke en het fiscale kader. Daarna passeerden de goederenrechtelijke vragen de revue. Zo kwam in hoofdstuk 3 aan de orde wie rechthebbende is van het fondsvermogen en wat relevantie is van de keuze wie als rechthebbende fungeert. In hoofdstuk 4 besprak ik de complicaties van de figuur dat de deelnemers gemeenschappelijk rechthebbenden zijn op het fondsvermogen, de vraag of de bewaarder kan fungeren als houder van het fondsvermogen en de vraag of de deelnemers direct eigenaar kunnen worden als de bewaarder in eigen naam rechten op naam of registergoederen geleverd krijgt. In hoofdstuk 5 ging ik in op de figuur dat de bewaarder rechthebbende is op het fondsvermogen. Daarbij werden de goederenrechtelijk getinte bepalingen uit de Wft besproken, in het bijzonder met betrekking tot het afgescheiden vermogen van vergunningplichtige beleggingsfondsen. Als goederenrechtelijk sluitstuk besprak ik art. 3:259 BW, dat is ontworpen als een goederenrechtelijke bescherming voor onder andere deelnemers in beleggingsfondsen.

Het verbintenisrechtelijke deel begon in hoofdstuk 6 met de vraag of de beheerder, de bewaarder en de deelnemers onderling jegens elkaar verbonden zijn, met als leidraad de Wft, de rechtspraak en de literatuur. In hoofdstuk 7 volgde een bespreking van de gemeenschappelijke gerechtigdheid van de deelnemers tot de verbintenissen tot behoorlijk beheer en tot behoorlijke bewaring, van de wilsrechten van deelnemers en van de vraag of de deelnemers onderling verbintenissen plegen te hebben. In hoofdstuk 8 behandelde ik de inhoud van de meest gebruikelijke verbintenissen, waarna ik in hoofdstuk 9 onderzocht of de onderlinge verbintenisrechtelijke verhoudingen nader zijn te kwalificeren, in het bijzonder als lastgeving of als personenvennootschap. In hoofdstuk 10 kwamen ten slotte de gevolgen van tekortkomingen door de beheerder of de bewaarder aan de orde.

In de komende paragrafen zal ik de belangrijkste resultaten van het onderzoek bespreken, waarbij ik de volgorde van de hoofdstukken zal aanhouden.

 11.3.                      Historisch, toezichtrechtelijk en fiscaal kader

 a.                                Historische opmerkingen

In de tweede helft van de 19^e eeuw waren onder andere Amerikaanse spoorwegeffecten zeer geliefd bij Nederlandse beleggers. Nederlandse particulieren konden echter niet makkelijk rechtstreeks handelen in deze effecten. Om dit te ondervangen kochten Nederlandse administratiekantoren grote pakketten van die effecten en gaven zij certificaten daarvan uit aan het Nederlandse publiek. Aanvankelijk stond tegenover een certificaat een effect of, bij grotere coupures, een deel van een effect. Dit veranderde rond 1870 met de introductie van certificaten van "Vereenigde Amerikaanse Fondsen". De certificaten werden uitgegeven voor een mandje met verschillende effecten in de plaats van een bepaald effect. Deze vorm van certificering raakte in de jaren daarna hoe langer hoe meer in zwang. Tijdens de spoorwegcrisis bleek het niet verantwoord om de samenstelling van de effecten ongewijzigd te laten, wanneer het duidelijk was dat bepaalde effecten op dramatische koersdalingen afstevenden. Zo ontstond uit het beleggingsfonds met vaste portefeuille het actief beheerde beleggingsfonds. Overigens gebeurde naar aanleiding van de crisis in de jaren ´30 van de vorige eeuw het tegenovergestelde. Het vertrouwen in actief beheerde fondsen was geschaad, zodat beleggingsfondsen met vaste portefeuille meer geliefd waren. Pas twintig jaar later raakten actief beheerde beleggingsfondsen weer meer in trek. Tegenwoordig komen zowel actief beheerde beleggingsfondsen voor, als beleggingsfondsen met een vaste portefeuille en allerlei tussenvormen. Deze vaste portefeuilles en tussenvormen ziet men bijvoorbeeld bij bepaalde clickfondsen en bij beleggingsfondsen die een bepaalde index volgen.

Aanvankelijk nam het administratiekantoor als juridisch gerechtigd tot de effecten zelf het initiatief om die effecten te verkopen en te vervangen door andere. Later werd deze bevoegdheid van het administratiekantoor wel onderworpen aan de toestemming of het initiatief van een commissie, die door de vergadering van certificaathouders werd benoemd. Uiteindelijk werd de beheerstaak van het administratiekantoor overgenomen door een of meer aparte beheerders. Daarmee ontstond een structuur voor beleggingsfondsen met deelnemers (certificaathouders), een bewaarder (administratiekantoor) en een beheerder. Sinds 1985 wordt deze structuur voorgeschreven voor vergunningplichtige beleggingsfondsen. Ook voor beleggingsfondsen die niet onder toezicht staan, is deze structuur nog steeds gebruikelijk.

Uit deze ontstaansgeschiedenis is op te maken dat niet de beleggingsmaatschappij (de NV), maar het beleggingsfonds de oer-vorm is van de Nederlandse beleggingsinstellingen. Beleggingsfondsen zijn ontsproten aan certificering. Dat is van belang voor de kwalificatie van de onderlinge verhoudingen en voor de toepasselijkheid van art. 3:259 BW. In de literatuur is betoogd dat het beleggingsfonds, dat ook wel fonds voor gemene rekening wordt genoemd, is ontstaan uit de handeling voor gemene rekening. Dit is niet aannemelijk. De handeling voor gemene rekening was een maatschapsvorm die in 1938 uit de wet is verdwenen. Het fonds voor gemene rekening is een fiscale term die in 1970 zijn intrede heeft gedaan. Gezien de literatuur over beleggingsfondsen en over de handeling voor gemene rekening in de periode tot 1970 en gezien de parlementaire geschiedenis rond het fonds voor gemene rekening, is het niet aannemelijk dat het fonds voor gemene rekening een variant is van de handeling voor gemene rekening.

 b.                                Toezichtrechtelijke opmerkingen

Het toezicht op beleggingsinstellingen die hun deelnemingsrechten aanbieden aan het publiek is veelomvattend. Enerzijds is er een vergunningenstelsel voor de beheerders van beleggingsinstellingen, anderzijds geldt een prospectusplicht voor het aanbieden van de deelnemingsrechten. Deze twee elementen van het toezicht houden verband met de dubbele activiteit van (beheerders van) beleggingsinstellingen. Enerzijds verlenen de beheerders een soort financiële dienst, omdat zij collectief vermogensbeheer verrichten voor de deelnemers. Anderzijds bieden zij effecten (in ruime zin) aan aan het publiek, wanneer zij deelnemingsrechten uitgeven.

Overigens is het de vraag of het aspect van het collectieve vermogensbeheer rechtvaardigt dat op beleggingsinstellingen zo´n veel zwaarder toezicht wordt uitgeoefend, dan op andere effectenuitgevende instellingen. Dit wordt vooral duidelijk wanneer de scheidslijn tussen beleggen en ondernemen wordt gezocht. Het onderscheid tussen beleggen en ondernemen is niet scherp. De factor arbeid lijkt daarbij een rol te spelen in samenhang met het type goederen waarin wordt geïnvesteerd. Uiteindelijk is het onderscheid tussen beleggen en ondernemen niet zozeer een dogmatische kwestie, maar een politieke kwestie: op welke effectenuitgevende instellingen wil de wetgever het zware vergunningenstelsel loslaten, en op welke niet?

Evenals de Wtb onderscheidt de Wft bij beleggingsinstellingen twee hoofdtypen: beleggingsmaatschappijen en beleggingsfondsen. Voor beleggingsfondsen gelden enkele voorschriften die niet toepasselijk zijn op beleggingsmaatschappijen. Die voorschriften houden met name verband met de verplichting om het fondsvermogen onder te brengen bij een bewaarder. Het onderscheid tussen een beleggingsfonds en een beleggingsmaatschappij zit hem in de verhouding tussen de deelnemers en de rechtspersoon die het vermogen in eigendom heeft. Is dit een rechtspersonenrechtelijke verhouding, dan is sprake van een beleggingsmaatschappij. Is die verhouding verbintenisrechtelijk van aard, dan is sprake van een beleggingsfonds. De definitie van beleggingsmaatschappij in art. 1:1 Wft drukt dat niet juist uit, zodat naar de letter de bewaarder van een beleggingsfonds wordt aangemerkt als beleggingsmaatschappij. De definitie die Klemann heeft voorgesteld is juister. Volgens deze definitie is een beleggingsmaatschappij: "de rechtspersoon die ter deelneming in die rechtspersoon gelden of andere goederen ter collectieve belegging vraagt of verkrijgt ten einde de deelnemers in die rechtspersoon in de opbrengst van de beleggingen te doen delen".

Ingevolge art. 7:804 lid 2 BW worden de OVR en de CVR in de Wft niet aangemerkt als rechtspersoon, omdat uit de Wft niet anders blijkt. Voor de introductie van dit artikel is in de literatuur en in de parlementaire geschiedenis betoogd dat personenvennootschappen met rechtspersoonlijkheid als beleggingsmaatschappij zijn aan te merken. Dit betoog houdt geen rekening met het feit dat de vennoten in een OVR evenzeer aansprakelijk zijn als de vennoten in een vennootschap zonder rechtspersoonlijkheid. Door de bewaarder te laten fungeren als rechtssubject van de rechten en verplichtingen van het beleggingsfonds, zijn de deelnemers niet jegens derden aansprakelijk voor de schulden van het beleggingsfonds. De deelnemers in een OVR hebben daaraan niet minder behoefte dan de deelnemers in een vennootschap zonder rechtspersoonlijkheid. Door de OVR aan te merken als beleggingsfonds zijn de vennoten verzekerd van deze buffer tegen persoonlijke aansprakelijkheid. Voor de commanditaire vennoten in een CVR is dat niet van belang. De bewaarder kan daarbij overigens wel wenselijk zijn om toezicht te houden op de beheerder, zoals hij dat ook doet bij andere beleggingsfondsen.

 c.                                 Fiscale opmerkingen

De keuze voor de rechtsvorm van een beleggingsinstelling wordt veelal ingegeven door de fiscale behandeling. Beleggingsfondsen hebben als voordeel dat zij al dan niet transparant kunnen zijn voor de vennootschapsbelasting. Kunnen de deelnemingsrechten slechts met instemming van alle deelnemers worden overgedragen en, in geval van de CV, worden ingekocht, dan is het beleggingsfonds fiscaal transparant. Voor de winstbelastingen worden de resultaten van het beleggingsfonds dan toegerekend aan de deelnemers en niet aan het beleggingsfonds zelf.

Bij de keuze tussen collectief vermogensbeheer en individueel vermogensbeheer speelt de fiscaliteit ook een rol. Over de verdiensten voor collectief vermogensbeheer hoeft de beheerder geen BTW af te dragen. Met name institutionele beleggers die de BTW niet kunnen aftrekken, kiezen er daarom dikwijls voor om hun vermogen niet op individuele basis te laten beheren, maar via een beleggingsfonds. Dat is een eenvoudige wijze om de kosten van het beheer met bijna 20% te drukken.

 11.4.                      Goederenrechtelijke aspecten

 a.                                Eigendom van het fondsvermogen

De vraag of de deelnemers dan wel de bewaarder rechthebbenden zijn van het fondsvermogen is decennia lang onderwerp van discussie geweest in de literatuur. Aanvankelijk maakte de toezichtwetgever daarin geen keuze. In 2005 heeft de wetgever helderheid geschapen voor vergunningplichtige beleggingsfondsen. De bewaarder moet de eigendom verwerven en het fondsvermogen is afgescheiden van zijn privé-vermogen. Voor beleggingsfondsen die geen vergunning behoeven, blijft de discussie over de eigendom van het fondsvermogen van belang.

Wie eigenaar is van het fondsvermogen, hangt in de eerste plaats af van de wijze van vertegenwoordiging: namens wie handelt de beheerder of de bewaarder? Is hij bevoegd om te vertegenwoordigen of bestaat er een schijn van bevoegdheid die voor rekening van de vertegenwoordigde komt? Beheerders handelen niet zelden "namens het beleggingsfonds". Dan moet worden uitgelegd welk rechtssubject deze beheerders en de wederpartijen daarmee beogen. Een aanwijzing daarvoor kan zijn wie de fondsvoorwaarden bestempelen als rechthebbende op het fondsvermogen. Voor vergunningplichtige beleggingsfondsen zal een aanwijzing zijn, dat de bewaarder volgens de Wft rechthebbende is. Om misverstanden en complicaties te voorkomen is het zaak dat de beheerder duidelijk aangeeft wie hij vertegenwoordigt.

In de praktijk worden beleggingsfondsen vaak gestructureerd met een beheerder, een bewaarder en deelnemers, waarbij de bewaarder het fondsvermogen in eigendom ten titel van beheer houdt. Voor vergunningplichtige beleggingsfondsen is dit voorgeschreven, maar ook beleggingsfondsen zonder vergunningplicht hebben vaak zo´n structuur. Deze structuur dient de volgende vier belangen: vermogensscheiding, beperking van de aansprakelijkheid van de deelnemers, flexibiliteit qua samenstelling van de deelnemers en de mogelijkheid om de bewaarder en de beheerder te vervangen. Wellicht kan dit de voorkeur verklaren voor de structuur. Andere vormen komen echter ook voor. Zo zijn de deelnemers soms gemeenschappelijke eigenaren van het fondsvermogen of worden de taken van beheer en bewaring door dezelfde persoon uitgeoefend.

 b.                                Deelnemers als eigenaar

Wanneer de deelnemers rechthebbenden zijn op het fondsvermogen kan dat tot een aantal complicaties leiden. De gemeenschappelijke gerechtigdheid van de deelnemers leidt ertoe dat in geval van inkoop, uitgifte en overdracht van deelnemingsrechten de aandelen in de afzonderlijke goederen zullen moeten worden geleverd. Dit belemmert de overdraagbaarheid van deelnemingsrechten. Die belemmering doet zich nog sterker voor ten aanzien van de verplichtingen en de contracten van het beleggingsfonds. Als een deelnemer zijn aandeel wil doen overnemen door een nieuwe deelnemer is toestemming van de betrokken partijen vereist. Dat zal soms een onoverkomelijk obstakel zijn.

Zijn de deelnemers deelgenoten in een eenvoudige gemeenschap, dan treden aanvullende complicaties op. De eenvoudige gemeenschap kent een regeling voor beheersbevoegdheid, maar die geldt slechts voor beheersdaden. Transacties in het kader van de normale bedrijfsuitoefening kunnen worden aangemerkt als beheersdaden. In geval van liquidatie is dit echter de vraag. Een alternatief daarvoor biedt de privatieve last, maar die is niet faillissementsproof. Daarnaast is er een risico dat deelnemers of hun schuldeisers kunnen beschikken over aandelen in afzonderlijke goederen, zodat deelnemingsrechten worden opgesplitst. Ten slotte kunnen de deelgenoten in een eenvoudige gemeenschap zichzelf wel onderwerpen aan beperkingen ten aanzien van de vordering tot verdeling en de bevoegdheid om over aandelen te beschikken, maar deze beperkingen zijn niet bindend voor hun (executerende) schuldeisers. Deze complicaties treden niet op bij personenvennootschappen.

Er kunnen ook complicaties optreden in verband met de bewaring, met name als de bewaarder de goederen van het beleggingsfonds in eigen naam bewaart. Het is de vraag of de bewaarder de goederen van het beleggingsfonds in eigen naam kan verkrijgen en houden voor de deelnemers. Bij roerende zaken en toonderstukken is dit mogelijk. Dergelijke goederen kan de bewaarder in eigen naam geleverd krijgen en bewaren, terwijl de deelnemers direct eigenaar worden via art. 3:90 jo. 110 BW. Bij registergoederen en girale Wge-effecten is dat niet mogelijk. Andere rechten op naam kan de bewaarder naar mijn mening in beginsel wel in eigen naam verkrijgen en houden voor de deelnemers.

De figuur waarbij rechten op naam worden gehouden voor een ander ziet men ook bij inning van vorderingen door de pandhouder of vruchtgebruiker, bij substitutie in geval van vruchtgebruik, pandrecht en gemeenschap, bij de kwaliteitsrekening en bij de stille cessie. Zij past dus in ons civielrechtelijke systeem. De Hoge Raad wil de kwaliteitsrekening voorbehouden aan bepaalde beroepsbeoefenaren, omdat schuldeisers zich in beginsel moeten kunnen verhalen op alle goederen van een schuldenaar zoals bedoeld in art. 3:276 BW. Bovendien wil de Hoge Raad in het arrest KasAss/Drying de directe leer uit art. 3:110 BW niet analoog toepassen op rechten op naam. Op beide standpunten is veel af te dingen. Art. 3:276 BW is niet in het geding, omdat de schuldeisers van de rechthebbende deelgenoten zich kunnen verhalen op de aandelen van de deelnemers in de gemeenschappelijke goederen. De directe verkrijging van rechten op naam past beter in het systeem van ons burgerlijk recht dan de Hoge Raad suggereert in KasAss/Drying. Ik pleit er dan ook voor om de directe leer ook toe te passen bij rechten op naam. Als de directe leer niet wordt toegepast, kan de bewaarder rechten op naam overigens alsnog in eigen naam gaan houden voor de deelnemers door die rechten stil aan hen te cederen.

 c.                                 Bewaarder als eigenaar

Als de bewaarder fungeert als rechthebbende op het fondsvermogen, is de centrale vraag voor de deelnemers of het fondsvermogen is beschermd tegen aanspraken van privé-crediteuren van de bewaarder. Er zijn twee wegen om dit te bereiken. Ofwel er wordt voor gezorgd dat de bewaarder geen andere crediteuren kan krijgen dan fondscrediteuren en deelnemers, ofwel het fondsvermogen is afgescheiden van zijn privé-vermogen of wordt op een of andere manier zekergesteld voor de deelnemers. De Wft voorziet in toepassing van beide systemen.

Art. 4:42 Wft bepaalt dat de bewaarder de activa van het beleggingsfonds moet verkrijgen. Daarmee is overigens ook bedoeld dat hij subject wordt van de verplichtingen van het beleggingsfonds. In geval van een reëel risico dat het vermogen van het beleggingsfonds ontoereikend zal zijn voor voldoening van de fondscrediteuren en de deelnemers, mag de bewaarder volgens art. 4:44 Wft uitsluitend bewaren voor dat beleggingsfonds. Vervolgens bewerkstelligt art. 4:45 Wft dat het fondsvermogen slechts kan worden aangesproken voor vorderingen van fondscrediteuren en deelnemers, zodat het is afgescheiden van het privé-vermogen van de bewaarder.

Art. 4:44 Wft is opmerkelijk geredigeerd. Een bewaarder die optreedt voor risicoluwe beleggingsfondsen mag volgens de letter van het artikel allerlei risicovolle activiteiten ondernemen en mag zelfs voor verschillende risicovolle beleggingsmaatschappijen als bewaarder optreden. Daarmee beantwoordt de tekst van het artikel niet aan de bedoeling van de wetgever. De bepaling dient opnieuw te worden geformuleerd om dit te repareren.

Art. 4:45 Wft promoveert de bewaarder naar mijn mening tot trustee in de zin van het Haags Trustverdrag. De goederen van het beleggingsfonds zijn immers afgescheiden van zijn privé-vermogen, de goederen staan op zijn naam, de bewaarder is bevoegd en verplicht de goederen te beheren, te besturen of erover te beschikken en hij is hierover verantwoording verschuldigd. Als trustee kan de bewaarder de goederen van het beleggingsfonds te zijnen name laten stellen onder vermelding van zijn hoedanigheid. De fondsgoederen maken geen deel uit van zijn vermogen in geval van diens persoonlijke faillissement. In andere landen die het Haags Trustverdrag hebben geratificeerd, zal het afgescheiden vermogen van de bewaarder worden erkend. Ten slotte hoeven buitenlandse trusts voor collectieve belegging die nauw verbonden zijn met Nederland niet meer beducht te zijn dat hun rechtsvorm hier niet wordt erkend.

Opmerkelijk is dat art. 4:45 Wft niet voorziet in een afgescheiden vermogen van bewaarders van vergunningplichtige beleggingsmaatschappijen. De deelnemers in beleggingsmaatschappijen hebben niet minder belang bij die afscheiding dan de deelnemers in beleggingsfondsen. Hetzelfde geldt voor subfondsen van paraplu-beleggingsinstellingen. Het is een gemiste kans dat de wetgever daarbij niet voorziet in een afgescheiden vermogen. Ten slotte is art. 4:45 Wft ook niet toepasselijk op beleggingsinstellingen zonder vergunningplicht. Het is verdedigbaar dat dit artikel analoog kan worden toegepast op de hier genoemde beleggingsinstellingen.

Art. 3:259 BW beschermt de deelnemers in een beleggingsfonds door middel van een wettelijk pandrecht op de aandelen en schuldvorderingen van het beleggingsfonds. In de literatuur wordt wel betoogd dat certificaten een min of meer vaste verhouding veronderstellen tussen certificaat en gecertificeerd goed, zodat deelnemingsrechten geen certificaten kunnen zijn. De wettekst noch de literatuur geeft echter doorslaggevende redenen voor een zo beperkt certificaatbegrip van art. 3:259 BW. Integendeel, gezien de wetsgeschiedenis is dit artikel mede geschreven met het oog op beleggingsfondsen. Bovendien beantwoordt het aan het doel en de strekking van het artikel en aan de maatschappelijke behoefte, om onder het certificaatbegrip deelnemingsrechten te begrijpen.

 11.5.                      Verbintenisrechtelijke aspecten

 a.                                Tussen wie verbintenissen?

De goederenrechtelijke inrichting van een beleggingsfonds is van belang voor de verbintenisrechtelijke betrekkingen tussen de beheerder, de bewaarder en de deelnemers. De beheerder zal bij zijn beheer handelen namens of voor rekening van de goederenrechtelijk rechthebbende op het fondsvermogen. Die rechthebbende zal normaliter de bevoegdheid daartoe verstrekken aan de beheerder. Vaak gebeurt dat door middel van een volmacht in de voorwaarden van beheer en bewaring. Meestal is de bewaarder aangewezen als rechthebbende op het fondsvermogen met de bedoeling om het fondsvermogen te beschermen tegen aanspraken van de privé-crediteuren van de beheerder. Het ligt dan voor de hand dat de bewaarder rechtstreeks jegens de deelnemers verbonden is om het fondsvermogen zorgvuldig in eigendom te houden en uitkeringen aan de deelnemers te doen toekomen.

De verbintenisrechtelijke inrichting van beleggingsfondsen is in de Wft niet systematisch opgezet. De beheerder en de bewaarder moeten weliswaar een aantal verplichtingen op zich nemen, maar de wet maakt niet duidelijk hoe de beheerder en de bewaarder jegens de deelnemers gebonden worden. Dat wordt overgelaten aan de betrokkenen. De voorgeschreven verplichtingen kunnen niet voortvloeien uit het rechtspersonenrecht. Kenmerkend voor beleggingsfondsen is immers, dat de rechten van de deelnemers niet rechtspersonenrechtelijk van aard zijn, maar verbintenisrechtelijk. De rechten van de deelnemers ontstaan uit een overeenkomst met de beheerder of de bewaarder of met hen beide.

Volgens het arrest Union II zijn de deelnemers in een beleggingsfonds partij bij dezelfde overeenkomst. De Hoge Raad leidde dit af uit het toetreden van de participanten tot het fonds, het storten van gelden tegen uitgifte van participaties en het aanvaarden van de voorwaarden volgens welke de participanten in vergadering besluiten konden nemen die alle deelnemers bonden. Veel beleggingsfondsen hebben dezelfde kenmerken. Uit de gepubliceerde rechtspraak blijkt verder dat de relatie tussen de beheerder en de deelnemers mede wordt beheerst door de redelijkheid en billijkheid en dat die zowel derogerend als aanvullend kunnen werken. In een incidenteel geval werd geoordeeld dat de deelnemers in een beleggingsfonds een lastgevingsovereenkomst hadden met de beheerder en de bewaarder.

De literatuur gaat er in het algemeen vanuit dat er één overeenkomst is waarin de rechtsverhoudingen tussen de beheerder, de bewaarder en de deelnemers zijn geregeld. Desondanks betoogt een deel van de desbetreffende schrijvers eveneens, dat tussen de deelnemers onderling geen contractuele verhouding zou bestaan. Deze standpunten lijken mij moeilijk verenigbaar. Overigens is het denkbaar dat de deelnemers wel partij zijn bij dezelfde overeenkomst, zonder dat zij ook onderlinge verbintenissen hebben. Gezien de goederenrechtelijke inrichting van beleggingsfondsen, de toezichtwetgeving, de rechtspraak en de literatuur zullen in de regel contractuele verbintenissen bestaan tussen de beheerder, de bewaarder en de deelnemers.

 b.                                Verhouding met de deelnemers nader bezien

De verbintenissen van de beheerder en de bewaarder jegens de deelnemers vloeien voort uit één overeenkomst. Zij hebben een gelijke inhoud jegens alle deelnemers met hetzelfde soort participaties. Dit behoort tot de kern van de rechtsverhouding, volgens welke de deelnemers pro rata delen in de waarde van het fondsvermogen. Wijzigingen in de verplichtingen van de beheerder en de bewaarder jegens individuele deelnemers raken ook de rechten van de overige deelnemers. De beheerder en de bewaarder kunnen hetzelfde fondsvermogen immers slechts op één manier beheren en bewaren, zodat hun verbintenissen tot beheer en bewaring naar mijn mening ondeelbaar zijn. De deelnemers zijn gemeenschappelijk rechthebbenden op deze verbintenissen.

Hierin verschilt een beleggingsfonds van bijvoorbeeld een verzekeraar, die ook standaardvoorwaarden pleegt te hanteren. De verzekeraar kan echter in de relatie tot een individuele verzekerde afwijken van de standaardvoorwaarden, zonder dat dat de rechten van de overige verzekerden raakt. Hetzelfde geldt voor een vermogensbeheerder die voor meerdere cliënten belegt volgens een standaardportefeuille, waarbij effecten soms worden gepooled (commingling). De facto hebben alle cliënten met een standaardportefeuille exact dezelfde soort aanspraken. De vermogensbeheerder kan echter met bepaalde cliënten overeenkomen, dat het beheer anders zal geschieden dan volgens de standaardportefeuille, zonder dat dit afbreuk doet aan de rechten van de andere vermogensbeheercliënten. De cliënten delen immers niet in de waarde van het geheel.

Overigens zijn niet alle prestaties die de beheerder en de bewaarder op zich nemen ondeelbaar. Is bijvoorbeeld eenmaal op rechtsgeldige wijze besloten tot uitkering van winst of vermogen aan de deelnemers, dan ontstaan deelbare prestaties, waartoe de deelnemers gerechtigd zijn. Iedere deelnemer kan dan vorderen dat de beheerder of de bewaarder het verschuldigde bedrag aan hem uitkeert. Er is geen noodzaak dat zij tezamen het gehele bedrag vorderen. Hetzelfde geldt indien de deelnemers een schadevergoedingsvordering hebben jegens de beheerder of de bewaarder.

Deelnemingsrechten plegen meer in te houden dan rechten alleen. Zij zijn in de regel contractuele rechtsposities. Deelnemers die bij uitgifte verkrijgen, treden toe tot de overeenkomst tussen de beheerder en de bewaarder en de andere deelnemers. Het enkele feit dat de deelnemers partij zijn bij dezelfde overeenkomst betekent overigens niet dat tussen hen ook verbintenissen bestaan. Het is een kwestie van uitleg van de overeenkomst of dat zo is. In de regel is dat naar mijn indruk niet het geval.

De deelnemers plegen verschillende bevoegdheden te hebben, zoals de bevoegdheid tot benoeming en ontslag van de beheerder en de bewaarder, tot benoeming van de accountant, tot beëindiging van het fonds of van hun deelneming daarin. Dit zijn wilsrechten die de gehele rechtsverhouding met de beheerder en de bewaarder betreffen. Dergelijke wilsrechten gaan niet als nevenrecht mee over bij de overdracht van (deelnemings)rechten. De vraag is hoe de deelnemers op de secundaire markt deze wilsrechten verkrijgen. Dat is mogelijk door middel van contractsoverneming. De overdracht van participaties pleegt echter niet te geschieden conform de vormvoorschriften van art. 6:159 BW.

Volgens sommige schrijvers moet niet te hard worden getild aan dat vormvoorschrift. Gezien de jonge leeftijd van de bepaling en de duidelijke parlementaire geschiedenis, betwijfel ik of dat betoog stand houdt. Een alternatieve benadering is ook mogelijk. Verdedigbaar is dat de fondsvoorwaarden die aan de deelnemers wilsrechten toekennen die de gehele rechtsverhouding betreffen, een derdenbeding impliceren ten behoeve van degenen die deelnemingsrechten verkrijgen op de secundaire markt. Door aanvaarding van dat derdenbeding treden de deelnemers toe tot de bestaande overeenkomst en kunnen zij de wilsrechten uitoefenen.

 c.                                 Inhoud van de verbintenissen

Veelal is de enige verplichting van de deelnemers om een bedrag te storten in het fondsvermogen. Vervolgens is het aan de beheerder en de bewaarder om het werk te klaren. Voor vergunningplichtige beleggingsfondsen vult de wetgeving een aantal verbintenissen in. Overigens zijn min of meer dezelfde verbintenissen gebruikelijk voor beleggingsfondsen zonder vergunningplicht.

De beheerder en de bewaarder zijn verplicht om te handelen in het belang van de deelnemers en om de deelnemers in vergelijkbare omstandigheden gelijk te behandelen. Zij zullen de beleggingstransacties verrichten, waarbij de deelnemers het economische belang hebben. In zoverre komen de transacties voor rekening van de deelnemers, ook als de bewaarder rechthebbende is op het fondsvermogen. De beheerder is verplicht om regelmatig rekening en verantwoording af te leggen. De bewaarder fungeert als eigenaar ten titel van beheer van het fondsvermogen. Hij moet toezicht houden op de beheerder, hetgeen is af te leiden uit zijn functie als eigenaar ten titel van beheer voor de deelnemers en uit het voorschrift dat de beheerder slechts tezamen met de bewaarder mag beschikken.

De beheerder pleegt het beleggingsfonds te vereffenen. De beheerder of de bewaarder doet uitkeringen aan de deelnemers. De bewaarder zal normaliter slechts uitkeren op instigatie van de beheerder. De vordering van de deelnemers tot tussentijdse winstuitkeringen kan een voorwaardelijke of een toekomstige vordering zijn. De vordering tot de liquidatie-uitkering kan zijn vormgegeven als een niet-opeisbare vordering, een voorwaardelijke vordering of een toekomstige vordering. Bij beleggingsfondsen die voor onbepaalde tijd zijn gevormd zal de vordering tot een liquidatie-uitkering een toekomstige vordering zijn, omdat de liquidatie een besluit vereist van de beheerder, de bewaarder of de deelnemers. Bij beleggingsfondsen voor bepaalde tijd zal de vordering tot een liquidatie-uitkering een bestaande vordering zijn, die nog niet opeisbaar is. Bij bepaalde beleggingsfondsen voor bepaalde tijd is het moment van beëindiging van het beleggingsfonds afhankelijk van een onzekere toekomstige gebeurtenis, zoals het bereiken van een vooraf bepaald doel. In een dergelijk geval zal de vordering tot de liquidatie-uitkering een voorwaardelijke vordering zijn. De vordering van een deelnemer tot een uitkering in geval van inkoop van participaties is eveneens een toekomstige vordering, omdat zij pas ontstaat op het moment dat de overeenkomst tot inkoop is gesloten.

De beheerder en de bewaarder ontvangen een vergoeding voor hun werkzaamheden, die in de regel ten laste komt van het fondsvermogen. In de regel zal de bewaarder als eigenaar ten titel van beheer de beheervergoeding verschuldigd zijn aan de beheerder. De verhouding is in zoverre asymmetrisch: de beheerder is jegens de deelnemers verplicht tot behoorlijk beheer en de bewaarder is de contraprestatie daarvoor verschuldigd. Voor de bewaarvergoeding ligt dit anders. Als de bewaarder fungeert als eigenaar ten titel van beheer, ontvangt hij de bewaarvergoeding van zichzelf. Het betaalde houdt hij dan niet meer ten titel van beheer. Bij vergunningplichtige beleggingsfondsen gaat het betaalde daarbij over van het fondsvermogen in het privé-vermogen van de bewaarder. Bij andere beleggingsfondsen wijzigt slechts de schuldverhouding met de deelnemers.

De beheerder en de bewaarder van een beleggingsfonds kunnen veelal de voorwaarden van het fonds wijzigen zonder instemming van de deelnemers. De deelnemers mogen gedurende drie maanden tegen gebruikelijke voorwaarden hun stukken royeren, indien de voorwaarden voor hen bezwarend worden gewijzigd. Deze royementsbevoegdheid compenseert (ten dele) het gebrek aan zeggenschap. Het voorkomt dat deelnemers moeten blijven deelnemen in een fonds waar zij zich, gezien de wijzigingen, niet meer aan willen verbinden. Een vergelijkbare beëindigingsbevoegdheid bestaat in geval van wijziging van verzekeringen. Daarin ligt de regel besloten: de eenzijdige wijzigingsbevoegdheid van de een bestaat bij de gratie van een beëindigingsbevoegdheid van de ander.

Bij closed-end beleggingsfondsen zonder verhandelbare deelnemingsrechten hebben de deelnemers niet de mogelijkheid om uit te treden of hun stukken te vervreemden. Bij gebreke van een beëindigingsmogelijkheid van de deelnemers, meen ik dat de beheerder en de bewaarder geen eenzijdige bevoegdheid tot wijziging van de voorwaarden behoren te hebben. De royementsclausule kan dan vervallen, zonder dat het billijke evenwicht wordt verstoord.

 d.                                Drie korte kwalificatievragen

Op het eerste gezicht lijken de voorwaarden van beheer en bewaring van een beleggingsfonds algemene voorwaarden te zijn. Er is echter een belangrijk verschil tussen de voorwaarden van beleggingsfondsen en de overeenkomsten waarvoor art. 6:231 e.v. BW is bedoeld. Deze regeling gaat uit van een overeenkomst tussen een professional en zijn wederpartij. Zijn algemene voorwaarden onredelijk bezwarend, dan kan de wederpartij deze vernietigen. Bij een beleggingsfonds is sprake van een overeenkomst tussen enerzijds de beheerder en de bewaarder van wie de voorwaarden afkomstig zijn, en anderzijds een groep deelnemers. Indien een deelnemer zelfstandig de voorwaarden kan vernietigen, wijzigt daarmee niet alleen zijn rechtsverhouding met de beheerder en de bewaarder, maar de overeenkomst tussen allen. De overige deelnemers krijgen met andere woorden een wijziging opgedrongen, die zij wellicht niet hebben gewenst. Dit lijkt niet de bedoeling van art. 6:231 e.v. BW. De bedoeling lijkt veeleer dat iedere wederpartij voor zichzelf kan beslissen of hij de voorwaarden vernietigt of in stand laat. Dat is niet mogelijk in de rechtsverhouding tussen de beheerder, de bewaarder en de deelnemers. Gezien de aard van de rechtsverhouding tussen de deelnemers en de beheerder en de bewaarder meen ik dat individuele deelnemers de voorwaarden niet behoren te kunnen vernietigen op grond van art. 6:233 BW.

Deze bezwaren tegen vernietigingsacties van individuele deelnemers gaan niet op voor collectieve acties. Denkbaar is dat de deelnemers gezamenlijk vernietiging vorderen van een onredelijk bezwarend beding. Indien de deelnemers overwegend consument zijn, zouden zij kunnen betogen dat zij als collectief dezelfde bescherming aan de consumentenbepalingen kunnen ontlenen als individuele consumenten. Mede met het oog op de rechtszekerheid zou ik het oprekken van de vernietigingsbevoegdheid niet willen ondersteunen. Een beroep van het collectief van consument-deelnemers op reflexwerking van de grijze en de zwarte lijst via de band van art. 6:248 of 258 BW lijkt mij meer kans van slagen te hebben.

De bewaarder van een beleggingsfonds is geen bewaarnemer in de zin van art. 7:600 BW. Als de bewaarder fungeert als eigenaar ten titel van beheer, is hij geen bewaarnemer, omdat hij de goederen niet voor de deelnemers houdt. Als de bewaarder geen eigenaar is, maar de goederen voor de deelnemers houdt, kan slechts sprake zijn van bewaarneming voor zover het gaat om zaken die de deelnemers aan de bewaarder hebben toevertrouwd, terwijl de bewaarder de identieke zaken teruggeeft aan het einde van de bewaring. Dat zal in praktijk niet of nauwelijks voorkomen.

De bewaarder die kan volstaan met het teruggeven van zaken van dezelfde soort is volgens de parlementaire geschiedenis geen bewaarnemer in de zin van het BW. Een dergelijke vorm van bewaring wordt oneigenlijke bewaarneming genoemd. Volgens de parlementaire geschiedenis is de titel van bewaarneming niet van overeenkomstige toepassing op depositum irregulare, omdat Meijers dit kwalificeerde als een vorm van verbruikleen. In de literatuur is hiertegen ingebracht, dat verbruikleen en oneigenlijke bewaarneming een verschillende economische functie hebben. Daarom wordt wel betoogd dat oneigenlijke bewaarneming geen verbruikleen is, maar een onbenoemde overeenkomst. Het lijkt mij juist dat oneigenlijke bewaring in de regel geen verbruikleen is. Dat hoeft echter niet te betekenen dat oneigenlijke bewaring een onbenoemde overeenkomst is. Oneigenlijke bewaarneming zal dikwijls zijn aan te merken als een vorm van opdracht. Art. 7:400 lid 1 slot BW sluit weliswaar de bewaring van zaken uit van de definitie van opdracht, maar dit heeft slechts betrekking op bewaarneming in de zin van art. 7:600 BW. Ik vind het verdedigbaar om daarnaast art. 7:600 e.v. BW analoog toe te passen op oneigenlijke bewaarneming.

De bewaarder die fungeert als rechthebbende op het fondsvermogen, zal eigenaar zijn ten titel van beheer voor de deelnemers. In de literatuur is de vraag aan de orde gesteld of art. 3:84 lid 3 BW deze verhouding zou frustreren. De algemene opvatting is, dat dat niet het geval is. Ik sluit mij daarbij aan. Naast de argumenten die in de literatuur al uitgebreid naar voren zijn gebracht kunnen argumenten worden gevonden in art. 4:42 Wft en art. 3:259 BW. Beide artikelen gaan ervan uit dat de bewaarder kan fungeren als eigenaar ten behoeve van de deelnemers. Het is niet gewaagd om te concluderen dat de wetgever niet heeft beoogd om overdracht van goederen aan bewaarders van beleggingsinstellingen met ongeldigheid te treffen. Integendeel.

 e.                                 Lastgeving of handelen voor andermans rekening?

Wanneer een beheerder of bewaarder handelt voor een beleggingsfonds, doet hij dat voor andermans rekening. De deelnemers hebben immers het economische belang bij de transacties. In dit opzicht handelt de beheerder of de bewaarder voor rekening van de deelnemers. Als de beheerder transacties in eigen naam aangaat, zal hij ze afrekenen met de rechthebbende op het fondsvermogen. Dat is in de regel de bewaarder. Voor vergunningplichtige beleggingsfondsen is dat zelfs verplicht. In zoverre handelt de beheerder voor rekening van de bewaarder.

De lastgevingsbepalingen van afdeling 7.2.2 BW kunnen door middel van art. 7:424 BW van overeenkomstige toepassing zijn, nu de beheerder respectievelijk de bewaarder voor andermans rekening handelt. De bepalingen zullen in de regel niet rechtstreeks toepasselijk zijn, omdat de relatie tussen de beheerder, de bewaarder en de deelnemers pleegt te zijn geregeld door een onderlinge meerpartijenovereenkomst van eigen aard.

De dwingendrechtelijke consumentenbepalingen uit afdeling 7.2.2 en 7.2.1 inzake onverschuldigd loon, vernietiging van rechtshandelingen en beëindiging van de overeenkomst, lenen zich naar mijn mening niet voor overeenkomstige toepassing. Als individuele deelnemers deze bevoegdheden zouden kunnen uitoefenen, zou dat de collectiviteit van de deelnemers doorkruisen, welke kenmerkend is voor beleggingsfondsen. Onder omstandigheden zal een beroep van deelnemers op de redelijkheid en billijkheid, onder verwijzing naar deze bepalingen, wel kans van slagen hebben.

De bepalingen van art. 7:416 – 418 BW inzake tegenstrijdig belang komen in aanmerking voor overeenkomstige toepassing op de relatie met de deelnemers, omdat de deelnemers het economische belang bij de transacties hebben. De toepassing van art. 7:420 en 421 BW is afhankelijk van de wijze waarop de transacties worden afgerekend. De beheerder zal transacties die hij in eigen naam voor het fonds verricht, afrekenen met degene die fungeert als rechthebbende op het fondsvermogen. In de regel is dat de bewaarder. Dat betekent dat als de beheerder tekort komt jegens de wederpartij of failleert, de wederpartij de bewaarder rechtstreeks zal kunnen aanspreken en omgekeerd. De deelnemers blijven dan buiten schot. Zijn de deelnemers rechthebbenden tot het fondsvermogen, dan zullen de deelnemers en de wederpartij deze acties jegens elkaar hebben, als aan de overige vereisten is voldaan. Als de bewaarder rechthebbende is op het fondsvermogen, rekent hij de transacties van het beleggingsfonds niet af met de deelnemers. De wederpartij en de deelnemers kunnen in een dergelijk geval niet de bewaarder passeren met een beroep op art. 7:420 en 421 BW.

 f.                                  Personenvennootschap?

Sinds de Hoge Raad in 1968 het arrest Union II wees, is de kwalificatie van beleggingsfondsen als personenvennootschap onderwerp van discussie in de literatuur en zelfs in de Tweede Kamer. De praktijk wil zekerheid over de vraag of de deelnemers in een beleggingsfonds al dan niet worden aangemerkt als vennoten in een personenvennootschap. Als vennoten zouden de deelnemers immers persoonlijk en onder omstandigheden zelfs hoofdelijk aansprakelijk zijn. Daar zit de praktijk niet op te wachten. Overigens moet dit aansprakelijkheidsrisico niet worden overtrokken. Indien de deelnemers een vennootschap vormen en slechts contracteren met de beheerder en de bewaarder, kunnen zij daarbij hun persoonlijke aansprakelijkheid beperken tot het bedrag van hun storting. Als uitsluitend wordt gehandeld namens de beheerder of de bewaarder voor rekening van de vennootschap, zullen de deelnemers-vennoten niet aansprakelijk zijn jegens derden, althans niet boven het bedrag van hun stortingsverplichting.

Een beleggingsfonds kan worden ingericht als personenvennootschap. Sterker nog: een personenvennootschap die hoofdzakelijk belegt zal een beleggingsfonds zijn. De vraag waar het hier om gaat is echter of een beleggingsfonds dat niet beoogd is een personenvennootschap te zijn, toch als zodanig kan worden gekwalificeerd. Vormen de deelnemers een personenvennootschap, al dan niet tezamen met de beheerder en de bewaarder?

Een personenvennootschap vereist een overeenkomst. Volgens de Hoge Raad in Union II is een overeenkomst tussen de deelnemers onder andere af te leiden uit hun bevoegdheid om in vergadering besluiten te nemen die hen allen binden. Daartegenover staat dat zo´n onderlinge overeenkomst ontbreekt, als in de individuele overeenkomsten met de deelnemers is bepaald, dat er geen rechten en verplichtingen zijn tussen de deelnemers onderling, aldus de recente parlementaire geschiedenis van titel 7.13 BW inzake de personenvennootschap. Het is niet geheel duidelijk in hoeverre dat opweegt tegen de analyse van de Hoge Raad in Union II.

Verder is voor een personenvennootschap vereist dat de vennoten samenwerken. De Hoge Raad stelt aan deze samenwerking bepaald geen hoge eisen. Voldoende is dat de vennoten in enige mate betrokken zijn bij de interne besluitvorming. Zijn de deelnemers nauwelijks of helemaal niet betrokken bij de interne besluitvorming, dan zullen zij een participatie-overeenkomst hebben met de beheerder en de bewaarder. Dikwijls zijn zij wel enigszins betrokken bij de besluitvorming, zodat in zoverre aan het samenwerkingsvereiste is voldaan. De vennootschappelijke samenwerking vereist echter ook dat de vennoten onderling verbonden zijn tot inbreng. De deelnemers in een beleggingsfonds plegen zich niet jegens elkaar te verplichten tot storting of tot andere prestaties, maar slechts jegens de beheerder en de bewaarder. Als die verplichting ontbreekt, dan zal de onderlinge verhouding tussen de deelnemers in beginsel niet als personenvennootschap zijn te kwalificeren.

Gezien de gebruikelijke wijze van inbreng en de recente parlementaire geschiedenis ligt het niet voor de hand om de onderlinge verhouding tussen de deelnemers aan te merken als een personenvennootschap. Een laatste argument tegen een dergelijke kwalificatie is dat het beleggingsfonds is ontstaan als species van certificering en in beginsel nog steeds als species daarvan moet worden gezien.

De beheerder en de bewaarder zijn in de regel partij bij dezelfde overeenkomst als de deelnemers. Bij de vraag of deze overeenkomst is te kwalificeren als vennootschap tussen hen allen, speelt een ander criterium op. De vennootschappelijke samenwerking moet geschieden voor gemeenschappelijke rekening van alle vennoten. Dikwijls wordt een beleggingsfonds slechts voor rekening van de deelnemers beheerd en niet voor rekening van de beheerder, laat staan van de bewaarder. Dit kan anders zijn indien de beheerder of de bewaarder een winstgerelateerde vergoeding ontvangt.

 g.                                Gevolgen van tekortkomingen

Indien de beheerder zijn activiteiten onbehoorlijk verricht, zal hij tekortschieten jegens de deelnemers. De schade die daaruit ontstaat zal hij in de regel moeten vergoeden aan de bewaarder, als die fungeert als eigenaar ten titel van beheer voor de deelnemers. Wanneer de beheerder de schadevergoeding rechtstreeks aan de deelnemers betaalt, dan leidt dat de facto tot een uitkering van vermogen aan de deelnemers. Dat zal normaliter niet de bedoeling zijn. Als de bewaarder tekort komt jegens de deelnemers, zal hij de daaruit voortvloeiende schade moeten vergoeden. Hij houdt het vergoede bedrag dan niet meer voor zich in privé, maar ten titel van beheer voor de deelnemers. Is het fondsvermogen volgens art. 4:45 Wft afgescheiden van zijn privé-vermogen, dan zal hij de schadevergoeding moeten betalen van het ene vermogen aan het andere. Als het fondsvermogen niet is afgescheiden, wijzigt slechts zijn schuldverhouding met de deelnemers.

In de overeenkomst van beheer en bewaring van vergunningplichtige beleggingsfondsen moet volgens het BGfo worden bepaald dat de bewaarder jegens de beheerder en de deelnemers aansprakelijk is voor verwijtbare tekortkomingen. Gezien de Franse, Engelse en Duitse versie van de ICBE-Richtlijn zou het BGfo in plaats van "verwijtbaar" de term "toerekenbaar" moeten hanteren. De zinsnede "verwijtbare niet-nakoming of gebrekkige nakoming" moet richtlijnconform worden geïnterpreteerd. Verdedigbaar is dat zij zo moet worden uitgelegd, dat de tekortkoming kan worden verweten hetzij aan de bewaarder zelf, hetzij aan een hulppersoon. De toezichtwetgeving stelt een vergelijkbare clausule voor de beheerder niet verplicht. Het is opmerkelijk dat de Europese en de Nederlandse wetgever de exoneratie van de beheerder vrijlaten, terwijl zij de exoneratie van de bewaarder aan banden leggen.

De fondsvoorwaarden plegen geen regeling te bevatten met betrekking tot opschorting of ontbinding vanwege een tekortkoming in de nakoming. Het regelend recht van boek 6 BW geldt dan, in het bijzonder art. 6:279, dat bijzondere bepalingen geeft voor de ontbinding van meerpartijenverhoudingen. Het artikel onderscheidt symmetrische en asymmetrische partijen. Symmetrische partijen zijn zelf gerechtigd tot de contraprestatie voor een verbintenis die zij moeten nakomen. Asymmetrische partijen zijn hetzij gerechtigd tot een contraprestatie voor een verbintenis van een andere partij, hetzij onderworpen aan een verbintenis waarvoor een andere partij de contraprestatie ontvangt.

Een symmetrische contractspartij kan de overeenkomst ontbinden in geval van een tekortkoming in de nakoming van een verbintenis jegens haarzelf. Indien een symmetrische partij tekortschiet, kan een asymmetrische partij de overeenkomst ontbinden tezamen met de overige partijen. Naar mijn mening behoort hetzelfde te gelden indien een asymmetrische partij tekortschiet in de nakoming van verbintenissen in een wederkerige meerpartijenovereenkomst. Art. 6:279 BW zwijgt echter daarover. De redelijkheid en billijkheid kunnen dan uitkomst bieden.

Bij een beleggingsfonds kunnen de deelnemers worden aangemerkt als symmetrische partij, ervan uitgaande dat zij schuldeisers zijn van een recht op behoorlijk beheer en bewaring en dat hun inbreng als contraprestatie kan worden gezien. De beheerder is een symmetrische partij met betrekking tot de verplichting tot beheer en de vergoeding daarvoor. Voor de bewaarder ligt dit iets gecompliceerder, omdat hij zijn bewaarvergoeding ontvangt uit het vermogen waarvan hij zelf eigenaar is. De contraprestatie voor de bewaring ontvangt hij dan min of meer van zichzelf. Desondanks meen ik dat de bewaarder als symmetrische partij moet worden gezien met betrekking tot de verplichting tot de bewaring en de vergoeding daarvoor.

Indien een deelnemer zijn stortingsverplichting niet nakomt, zal de beheerder en eventueel de bewaarder de overeenkomst partieel kunnen ontbinden voor zover het die deelnemer betreft. De aard van de overeenkomst tussen de deelnemers, de beheerder en de bewaarder zal zich normaliter ertegen verzetten dat de beheerder in dat geval de overeenkomst met betrekking tot alle deelnemers ontbindt. Als de deelnemers zich (ook) onderling verplichten tot storting, wat naar mijn indruk overigens niet vaak voorkomt als niet uitdrukkelijk is gekozen voor een personenvennootschap, is het denkbaar dat zij de overeenkomst jegens de tekortkomende deelnemer kunnen ontbinden, al dan niet via de deelnemersvergadering.